中银国际-固收市场点评：关于汇率，债券市场会踏入07年或15年的河流吗-190806

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　　如果在经济增长没有观察到太大的下行风险面前，贸然追涨仍然存在一定的风险，至少留给我们的可能只是短时的交易机会。当前市场的一个阻力是，收益率能否破掉去年年底形成的那个底部。在利率债配置上，我们建议即使有博弈短期市场的需求，也仍在中杠杆、中仓位、低杠杆的基础上进行。
　　这一次人民币汇率的大幅下行大多是市场交易所致：
　　1）昨日盘中价距中间价的贬值幅度高达1.6%，是2015年以来的最高值；
　　2）今年4月之后，中间价波动一直对汇率是正贡献。
　　这一次的汇率贬值并不符合静态基本面趋势，这一次的汇率贬值交易源于贸易战及其后续一系列连锁反应的预期。
　　该事件如果引起未来债券市场轨迹的变化，一个路径是重复07年的故事：
　　1）07年在经济增长剧烈下行的预期下，债券收益率提前于经济名义增长率见顶及货币政策趋松的那个时点而回落；
　　2）如果贸易战引起后续经济名义增长率明显回落，将会导致当前债券收益率可能只是在一个下行中继上，后续还会出现一轮下行。
　　另外一个路径是重复15年的故事：
　　1）15年属于汇率乃至股票市场在技术上出现失控的状态，汇率、流动性、资本流出在相互循环加速恶化；
　　2）如果该情况发生，那债券收益率至少在短时可能会挖一个深坑出来。
　　但当前市场未来运行轨迹是否会真实地受到汇率的影响，我们现在的证据仍然不足：
　　1）在当前金融周期的向上的背景下，经济名义增长率的下行通常意味着经济增长出现危机式调整，在没有观测到这个迹象之前，汇率贬值可能只是一时的情绪所致；
　　2）汇率失控在当前的情况下不太可能。其一是中美不太可能把战场转移到货币战上；其二是逆周期因子本身就对汇率有强力稳定作用。
　　如果在经济增长没有观察到太大的下行风险面前，贸然追涨仍然存在一定的风险，至少留给我们的可能只是短时的交易机会。
　　在利率债配置上，我们建议即使有博弈短期市场的需求，也仍在中杠杆、中仓位、低杠杆的基础上进行。
　　风险提示：信用风险、经济下行压力超预期。