中银国际-固定收益周刊：年前流动性易紧难松﹔融资需求与货币供给仍对市场不利-180122

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        在17年内没有降准这种直接提升货币乘数的操作基础上，基础货币增速下降而货币乘数提升，说明目前市场融资需求相对于货币供给来说仍是偏高，对债券市场始终造成负面影响。未来一周央行在流动性市场当中的角色，从月初的“被动回笼一方”转变为“主动投放的一方”，在货币政策预期悲观的情况下，资金面仍然易紧难松，在临时准备金机制的影响下，出现极端情况为小概率事件，预计维持紧平衡。短期来看，我们前期报告中所说的1月上半月的资金面“蜜月期”已经过去，即将进入受到春节前压力的阶段，短端利率前期的大幅下行有回吐的压力，依然维持短端利率难下，长端以震荡为主的判断。
        宏观：央行12月资产负债表简评；美债利率大幅上行
        综合考虑，12月份对流动性影响最大的因素为财政资金投放，而央行在跨年压力较大的情况下也没有在12月份大幅回笼资金，跨年的压力及央行的资金投放使年末财政支出的利好影响推迟到了1月上旬。我们初步计算12月末超储率水平在2.1%左右，结合近期的央行操作，1月份整体看超储率水平将是高位回落的趋势。
        在月中时点由于缴税压力较大，我们由此估算超储率在本周的情况是回落至1.3%左右，此后月末是财政支出的正面影响与春节取现的负面影响叠加的情况，央行通过何种货币政策工具对此进行对冲需着重观察，决定了全年超储率中枢大致在怎样的水平
        资金面：资金面仍维持偏紧；临时准备金额度预计效果强于SLF
        从规模上看，1月份以来63天逆回购到期回笼资金在5,000亿左右，从规模上看定向降准释放流动性可能比5,000亿略低，但由于定向降准普惠性结构性的改善作用，所以二者影响基本持平；财政方面1月份为缴税大月，如果以月中时点只考虑缴税不考虑月末支出的情况看，月中应与去年12月的财政支出对冲；加上节前的取现压力，流动性的供给水平应回落到12月份的水平。综合来说，未来一周央行在流动性市场当中的角色，从月初的“被动回笼一方”转变为“主动投放的一方”，在货币政策预期悲观的情况下，资金面仍然易紧难松，在临时准备金机制的影响下，出现极端情况为小概率事件，预计维持紧平衡。
        市场展望：
        在17年内没有降准这种直接提升货币乘数的操作基础上，基础货币增速下降而货币乘数提升，说明目前市场融资需求相对于货币供给来说仍是偏高，对债券市场始终造成负面影响。未来一周央行在流动性市场当中的角色，从月初的“被动回笼一方”转变为“主动投放的一方”，在货币政策预期悲观的情况下，资金面仍然易紧难松，在临时准备金机制的影响下，出现极端情况为小概率事件，预计维持紧平衡。短期来看，我们前期报告中所说的1月上半月的资金面“蜜月期”已经过去，即将进入受到春节前压力的阶段，短端利率前期的大幅下行有回吐的压力，依然维持短端利率难下，长端以震荡为主的判断。