中信建投-康普化学-834033-金属萃取剂龙头，湿法炼铜和新能源金属回收双轮驱动-230222

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　　核心观点
　　公司为全球铜萃取剂龙头企业之一，全球市占率约25%，国内市占率约55%，未来受益于铜产量稳健提升和湿法炼铜工艺占比逐步提升。假设2035年全球铜产量达到4900万吨，湿法炼铜比例20%，则仅生产中补充消耗对应铜萃取剂市场规模近4万吨。同时公司成功研发各类新能源电池金属萃取剂，包括钴、镍、锂、钒、锰等，目前已有钴萃取剂产业化应用，锂萃取剂工业化正逐步兑现中，有望用于盐湖提锂和金属回收领域。
　　公司募投项目规划新增1.5万吨特种表面活性剂，其中金属萃取剂产能从5000吨扩至8500吨，同时新增300吨酸雾抑制剂、7200吨矿物浮选剂及4000吨改质剂等其他特种表面活性剂产能。据我们测算募投项目完全达产后公司营收有望达10.5亿，归母净利达2.5亿，成长空间广阔。
　　事件
　　公司于2023年1月13日发布2022年业绩预告
　　公司预计2022年度实现归母净利润约为9,000至11,000万元，同比增加76.64%至115.90%。其中22Q4归母净利中枢预计2176万元，环比减少37.53%，同比减少27.56%。
　　简评
　　铜萃取剂受益于铜产量稳健增长和湿法炼铜比例提升，公司积极扩能开拓全球重要客户
　　铜萃取剂主要应用于铜的湿法冶炼过程，在新增铜矿首次冲槽时使用并需要日常添加保持适当浓度，单吨铜产量对应的萃取剂消耗量为3-5千克。受益于新能源和电子行业发展，全球铜产量有望稳健增长，根据高盛和标普预测，2035年全球铜产量预计达到4900万吨，相比2021年接近翻倍，则CAPR约5%。更重要的是，湿法冶炼占比有望持续提升。2020年湿法冶铜产量已达390万吨，约占全球铜总产量的16%。目前全球新开采的大型铜矿较多集中于非洲刚果金、南美的智利秘鲁等地，这些地区规划的新增铜矿或扩产规划较多采用湿法工艺。保守假设2035年湿法炼铜比例达到20%，则仅生产中补充消耗对应铜萃取剂市场规模约3.9万吨。公司2021年铜萃取剂产能4125吨/年，2022年提升至5000吨/年。全球铜萃取剂制造商高度集中，主要企业仅有巴斯夫、索尔维和公司，公司全球市占率约为25%，国内市占率约为55%。
　　公司积极开拓海外市场，包括俄罗斯、缅甸、刚果、秘鲁、墨西哥等重点地区。公司募投项目规划新增1.5万吨特种表面活性剂，其中金属萃取剂产能从5000吨扩至8500吨。
　　新能源电池金属萃取剂助力金属回收打开想象空间,酸雾抑制剂、矿物浮选剂和其他特种表面活性剂等新产品有望逐步成长
　　伴随全球新能源车发展大势，新能源电池金属萃取剂在金属提取和资源回收领域前景广阔，公司研发了多种新能源电池金属萃取剂，涵盖钴、镍、锂、钒、锰等新能源车电池所使用的主要金属。公司现有新能源电池金属萃取剂年产能198吨，未来将持续扩能。当前公司新能源金属萃取剂产业客户集中在钴萃取剂领域，包括全球大型钴锌锰湿法分离企业Boleo以及钴业龙头华友钴业等，未来随着锂萃取剂技术的成熟，公司产品有望应用于盐湖提锂和锂电池回收等赛道。此外公司还抢先布局了酸雾抑制剂、新型矿物浮选剂和其他特种表面活性剂等市场，募投项目规划新增300吨酸雾抑制剂、7200吨矿物浮选剂及4000吨改质剂等其他特种表面活性剂产能。这些产品多为新兴蓝海市场，盈利能力强且竞争对手较少，有助于进一步打开公司成长空间。据我们测算，公司募投项目产能完全消化后营收体量有望达10.5亿，净利有望达到2.5亿。
　　盈利预测与估值：
　　假设公司2022-2024年铜萃取剂销量为5000、7000、8000吨，2024年矿物浮选剂销量5000吨、酸雾抑制剂销量300吨、特种表面活性剂销量2500吨，则对应2022-2024年归母净利润预测值为0.95亿元、1.38亿元、2.30亿元。考虑到公司在铜萃取剂领域积累多年并受益于铜产量和湿法炼铜比例提升，叠加布局新能源电池金属萃取剂和其他各类新产品，成长空间广阔，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：
　　全球铜产量增速不及预期（公司所处行业市场需求与全球铜产量密切相关。随着国内外宏观经济的周期性波动，下游行业对于铜的需求可能出现下降的情形，对公司未来业务发展和经营业绩带来不利影响）；公司新客户开拓遇阻（公司下游客户为湿法炼铜企业，与一般大宗商品不同，需要针对下游客户定制化产品方案，存在客户开拓遇阻影响销量提升的风险）；公司新项目进度不达预期（公司规划了主业金属萃取剂扩能及各类新产品等多个项目，若上述项目不能如期达产，将对公司的产销、经营成本等造成影响，进而影响收益）。敏感性测算：假设2023和2024年铜萃取剂销量比原先假设低1000吨，则对应归母净利低于原预计值10.3%，6.4%。