中信建投-Scorpio Tankers-STNG.US-一季度TCE运价同比大增，继续维持“买入”评级-230218

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　　核心观点
　　1）公司是全球规模最大、船龄最年轻的成品油船队之一，自有和控制油轮113艘（39艘LR2、60艘MR和14艘HM），持续受益于：全球炼厂产能东移；欧洲禁运拉大区域间套利贸易空间；成品油船中长期运力供给受限等。
　　2）一季度TCE运价同比大涨146%，船舶运营成本预计将有所回落。截至2月15日，公司2023年Q1平均TCE运价为38,000美元/天，保持高位运行。2022年Q4受供应链拥堵导致维修推迟、备件成本上涨，公司预计2023年Q1船舶运营成本将有所回落。
　　3）未偿还债务持续缩减，资产负债表持续改善。2022年公司未偿还债务减少12亿美元，2022年8月以来公司对29艘售后回租船舶行使购买选择权，持续降低公司船舶运营成本和财务费用。
　　4）四季度股息翻倍增长至每股0.20美元，同时再次授权新的2.5亿美元回购计划，彰显公司未来发展信心。
　　5）预计2023-2024年公司营业收入为17.36亿美元、15.24亿美元，净利润为10.10亿美元、8.17亿美元，对应PE为3.42、4.23倍。继续维持“买入”评级，未来6个月目标价为85.5美元。
　　事件
　　美国时间2023年2月16日公司发布最新财报，2022年Q4公司实现营收4.937亿美元，同比增长233.8%，环比Q3增长0.8%；实现净利润2.62亿美元，环比Q3略微降低1.6%，而去年同期亏损0.46亿美元。
　　简评
　　全球成品油运输龙头，持续受益于成品油运景气周期
　　公司是全球规模最大、船龄最年轻的成品油船队之一，自有和控制油轮113艘（39艘LR2、60艘MR和14艘HM），将持续受益于：1）全球炼厂产能东移，支撑长期运输需求；2）2023年2月欧洲禁运俄罗斯石油产品，区域间套利贸易空间持续打开，带来运价中枢上移；3）成品油船中长期运力供给受限，手持订单运力占比仅5.4%，15年船龄以上占比32.4%。
　　一季度TCE运价同比大涨146%，船舶运营成本或将有所回落
　　2022年全年公司实现净利润6.37亿美元，略低于此前我们所预测的6.65亿美元，主要原因在于船舶运营成本有所上升，其中船员费用上涨系2022年12月海员公积金拨款200万美元所致，维修维护成本上涨系供应链拥堵导致的维修推迟、备件成本上涨。公司财报中表示2023年一季度船舶运营成本将有所回落。
　　2022年四季度公司TCE运价为45,679美元/天，环比三季度增长3.5%，同比增长262.1%。受春节假期前后淡季影响，截至2月15日，2023年一季度TCE运价环比降低16.9%至37,978美元/天，但是仍同比大涨146.4%。其中LR2、MR和Handymax船型平均TCE费率分别为44,000美元/天、37,000美元/天和40,000美元/天，分别同比增长204.0%、126.9%和150.8%，该价格的预定天数占一季度总运营天数比例分别为67%、62%和56%。
　　未偿还债务持续缩减，资产负债表持续改善
　　公司2022年四季度减少债务约5.21亿美元，全年累计减少债务约12亿美元，截至2022年12月底公司未偿债务已经降至19.58亿美元。2022年8月以来，公司已通过售后回租融资对29艘船舶行使购买选择权，完成后将减少近5亿美元的债务，将持续降低公司船舶运营成本和财务费用。预计2023年一季度公司将继续减少债务1.53亿美元。
　　季度股息翻倍增长，再次授权新的2.5亿美元回购计划公司
　　公司将2022年四季度现金股息从原先的每股0.10美元增加到每股0.20美元。同时，2023年2月15日公司董事会授权新的证券回购计划，总额高达2.5亿美元。此前2021年10月31日公司董事会同样授权了2.5亿美元证券回购计划，2022年7月以来公司回购约580万股普通股（约2.56亿美元）。
　　投资建议
　　预计2023-2024年公司营业收入为17.36亿美元、15.24亿美元，净利润为10.10亿美元、8.17亿美元，对应PE为3.42、4.23倍。继续维持“买入”评级，未来6个月目标价为85.5美元。
　　风险分析
　　疫情再次加剧造成全球经济的大面积崩溃
　　南非新冠变异毒株“Omicron”来势凶猛，后续新冠变异病毒仍存在其他发展的可能性，或带来疫情再次严重加剧，造成全球经济的大面积崩溃，类似于2020年初新冠疫情爆发的情形，届时全球海运需求或大幅下降。需求大幅下降的极端情况下，现货价格存在不及预期风险。
　　俄乌冲突缓解，欧盟制裁方案调整
　　欧盟已承诺2022年底禁止进口俄罗斯海运石油，但是历史上欧盟自俄罗斯进口成品油占自身整体进口量为50%-60%，短期内无法找到替代国家的情况下，叠加欧洲各国通胀加剧，欧盟或选择放弃或调整俄罗斯制裁方案。尤其假设俄乌冲突有所缓解，欧盟调整俄罗斯制裁方案的可能性将大大提升，所产生的运距拉长效应将不复存在。
　　欧美炼化产能提升超出预期，进口需求增长不及预期
　　假设2022年底欧盟禁止进口俄罗斯海运石油后，欧洲能源危机加剧，欧盟存在放弃碳排放目标和承诺，不排除欧洲区域内资本重新大规模兴建炼油厂，导致炼化产能提升超出预期，带来成品油进口需求增长不及预期，从而导致运价下跌，相关成品油运企业业绩下滑。
　　IMO环保法规等执行力度不及预期
　　多数航运企业认为2023年IMO新环保法规生效后，由于降速降速甚至是拆解，会造成全球船舶运力的减少。但是IMO新环保法规执行力度仍存在不确定性，不满足IMO新法规要求的船舶是否会被港口扣留仍需要IMO会议进一步讨论。
　　燃油成本大幅度上涨
　　受国际原油价格波动影响，船公司燃料成本存在大幅度上涨的风险。其次，新加坡是全球燃料油最大的消费地和集散地，疫情的再次加剧或将对新加坡燃料油的产量造成影响，进而导致燃油成本大幅度上涨。最后，IMO和各国政府的环保法规政策可能大幅提升船公司的燃油成本。从历史上看，2020年全球限硫令对保税船用油市场的消费结构带来巨大的变化，低硫燃料油、MGO、LNG清洁能源等替代燃料均大幅增加了船用燃料成本，进而带来剧烈的价格波动。
　　由于疫情影响造成货物和设备运输成本大幅度上涨
　　后续新冠疫情发展仍存在其他可能性，或带来疫情再次严重加剧风险。在防疫防控要求再次趋严的情况，相关防疫成本或大幅上涨，供应链各环节效率或大幅下降，导致船公司的货物和设备运输成本大幅度上涨，压制船公司的盈利能力。