中信建投-信达生物-1801.HK-疫情干扰仍显销售韧性，迎接新产品周期-230203

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　　核心观点
　　公司公告，2022Q4实现产品收入约10亿元，受到疫情广泛传播的影响被雷莫西尤单抗新进入市场销售部分抵消。我们认为在疫情冲击医疗系统情况下，公司仍保持销售韧性，体现出色的商业化能力。同时，我们看好PD-1恢复增长及持续的适应症优势，未来几年随着新品雷莫西尤单抗、OXM3持续放量，公司迎来新产品周期。
　　事件
　　公司公告，2022Q4实现产品收入约10亿元，第四季度由于全国较广范围的新冠疫情的传播，产品销售和推广活动整体受到一定程度影响，但同时新产品的持续贡献及希冉择(雷莫西尤单抗)于第四季度正式进入市场抵消了部分影响。
　　点评
　　Q4符合预期，收入受到疫情影响环比下降
　　公司Q4实现收入约10亿元，符合预期。22年Q4我国疫情管控逐步放开，医疗系统受到明显冲击，尽管新品雷莫西尤单抗正式开始销售，但是注射类成熟产品销售压力较大，出现明显环比下降。我们预计，2023年公司将迎来销售快速增长。主要原因如下：①PD-1新增适应症胃癌一线及食管癌一线成功通过国家医保谈判纳入国家医保，医保覆盖人数大幅增长，且价格稳定；②TKI耐药NSCLC作为潜在又一独家适应症即将获批，公司PD-1适应症优势持续保持；③新独家产品放量，其中雷莫芦单抗于22Q4开始贡献增量销售，但被11月下旬及12月疫情管控放开所限速，预计23年2月开始将快速放量；④塞普替尼将于23H1开始贡献增量销售，奥雷巴替尼成功进入国家医保，且降幅有限，佩米替尼作为公司独家产品，处于销售放量趋势。⑤23H1有望新增PCSK9、BCMA-CART两个新品。
　　临床进展迅速，公司即将迎接新产品周期
　　公司已建立起一条涵盖癌症、代谢、自免及其他主要治疗领域的35个在研产品管线，其中8个已获批上市，2个处于NDA阶段，4个处于临床III期或关键临床阶段。OXM3（GLP-1/GCGR）在II期研究中取得良好进展，不仅在2型糖尿病和肥胖症中表现出良好安全性，同时患者减重和降血糖效果明显且兼具多重代谢获益。OMX3中国III期临床试验于22年11月开始入组，该临床试验适应症人群范围大于Tirzepatide和司美格鲁肽（BMI ≥27kg/m2 ）。III期临床主要终点为32周时体重变化率以及体重下降≥5%的受试者比例。目前已完成III期临床入组，有望在年内提交上市申请。
　　公司即将迎接新一轮产品周期。①OXM3展现出优异的减重效果、快速的临床及注册方案、良好的竞争格局，OXM3具备较大概率成为公司下一个爆款产品。②雷莫西尤单抗产品独特，作为胃癌二线唯一靶向药，真实世界疗效优秀，稀缺性高。参考同为亚洲人群的日本市场表现，雷莫西尤单抗日本年销售额约3亿美元。考虑到中国市场胃癌患者数约为日本3-4倍，假设最终定价为日本1/3，雷莫西尤单抗中国市场具备3-4亿美金销售潜力。③除此之外，公司多个进度国产第一的产品即将上市，且竞争格局良好。其中，托莱西单抗注射液（PCSK-9）、伊基仑赛注射液（BCMA-CART）已提交上市申请，有望在上半年获批。KRASG12C已进入关键临床，有望年内提交上市申请。随着产品获批有望进一步扩充公司商业化布局。
　　盈利预测与投资评级
　　预计2022-2024年，公司收入分别为43.7亿元、59.6亿元、81.8亿元。预计2025年实现盈亏平衡。考虑到，信达生物已拥有8个商业化产品及优秀的商业化团队，并预计未来两年拓展至超过12个商业化产品，同时具备一流的临床队伍，运营29条临床管线，基于信达国清院研发平台构建超80个BIC/FIC临床前项目。同时考虑到，信达拥有专业的初具规模的国际化团队布局，公司实力也得到多家MNC认可并达成战略合作。
　　我们采用DCF估值，公司合理市值为1027亿港元，对应目标价73.22港元。公司在临床、研发、商业化方面具备综合优势及长远的战略布局，且已逐步进入国际化阶段，维持买入评级。
　　风险分析
　　新药研发不确定性风险。新药研发作为技术创新，具有研发周期长、投入大、风险高、成功率低的特点，从实验室研究到新药获批上市，要经过临床前研究、临床试验、新药注册上市和售后监督等诸多复杂环节，每一环节都有可能面临失败风险。现有产品或治疗方式也有被新疗法和新技术替代的风险。
　　商业化风险。医保控费超预期，导致创新药定价不达预期；尽管公司有4个独家品种处于放量阶段，但PD-1及生物类似药市场竞争激烈，可能导致销售份额不及预期或销售费用率高于预期的风险。