中信建投-快手~W-1024.HK-快手2022Q4业绩前瞻：商业化有望超预期，用户流量稳健-230121

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　　核心观点
　　2022Q4业绩前瞻：我们预计公司2022Q4总收入为273.9亿元，同比增长12%，环比增长18%，毛利率预计为46.1%，同比增长4.6pcts，Non-GAAP净亏损同比缩窄95%至2.31亿元，对应亏损率为0.8%。分板块看，广告预计同比增长11%至146.9亿元（超市场预期），电商GMV同比增长31%至3148亿元，直播同比增长8%至95亿元（超市场预期）。Q4整体收入和亏损表现均好于预期。
　　流量大盘稳健，Q4有望再创新高。随着快手加强算法、运营以及渠道措施，我们预计Q4 DAU有望超预期增长至3.65亿人，同比+13%，环比+0.5%，日均使用时长有望再创新高至130分钟以上，对应平台整体流量同比增长24%。
　　电商GMV增长符合预期，受疫情扰动收入侧略有波动。我们预计22Q4电商GMV有望达3148亿元，同比+31%，完成全年9000亿GMV目标。由于受12月疫情影响，退单率和佣金短期有所波动，佣金率环比有所下降，预计包含电商在内的其他收入将同比+36%至32亿元，略低于市场预期。随着12月底疫情拐点出现，物流配送等趋于正常，退单率已经出现明显回升。
　　内循环广告驱动广告增长超预期，外循环仍待复苏。预计22Q4广告业务收入147亿元，同比+11%，其中内循环广告受电商旺季驱动拉高整体广告收入，而外循环广告依旧较为疲弱，预计保持中个位数下跌，我们认为外循环广告与宏观和消费强相关，短期还未出现明确拐点，大规模复苏有望出现在23年中旬。
　　降本增效持续，利润端表现有望超预期。由于直播年度活动以及内容成本增加，毛利率预计为46.1%，同比+4.6pcts，略低于预期。费用端看，由于春节活动提前至12月，Q4营销费用有所上升，我们预计销售/管理/研发费用率分别为35.8%/4.1%/13.3%，同比-6.1/+0.3 /-3.1pcts，毛利率和费用率同比持续优化。Non-GAAP净亏损同比缩窄95%至2.31亿元，对应亏损率为0.8%，优于市场一直预期3.5亿亏损。
　　盈利预测：我们预计公司2022-2023收入分别为933亿元、1107亿元，维持2024-2025年收入及利润预测不变。基于2025年利润采用P/E远期折现估值法，2025年Non-GAAP利润为231亿元，给与18倍P/E，2023年目标价为93港币，维持“买入”评级。
　　风险分析
　　互联网流量红利见顶，短视频流量红利期结束，用户规模和时长增长见顶甚至下降风险；内容行业监管政策持续收紧，短视频内容生态将进一步规范，内容制作与内容产出受限；直播监管政策持续加强；宏观经济下行带来广告业务增长不及预期；短视频创作涉及内容版权风险；美联储加息进程超预期，继续压制中概股整体表现；中美关系发展的不确定性；人民币汇率超预期贬值；中概股退市风险；其他影响中概互联整体表现的海外风险因素。