中信建投-歌礼制药~B-1672.HK-肝病领域新星，关注NASH研发进展-230103

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　　事件
　　NASH药物治疗靶点THRβ有望实现突破
　　公司12月21日公告，全资子公司甘莱制药自主研发的甲状腺激素受体β（THRβ）激动剂ASC41用于治疗肝穿活检证实的NASH患者的52周II期临床试验入组顺利推进。
　　简评
　　新冠布局全面，利托那韦迎来收获
　　利托那韦：歌礼拥有中国唯一通过生物等效性研究获批上市的利托那韦口服片，10月27日，公司已经与辉瑞签订协议为辉瑞中国在中国大陆的生产和供应的协议，有效期为5年。利托那韦片是多种针对病毒蛋白酶的口服药物的药代动力学增强剂，有望与多种3CL产品及其他抗病毒药物联合使用。
　　ASC10 (RdRp)：12月12日，公司宣布ASC10在健康受试者中的多剂量递增I期研究取得积极顶线数据。所有剂量（包括800mg、每天两次）的ASC10在中国受试者中安全性及耐受性良好。双前药ASC10在中国受试者中（800mg Bid）给药后，活性药物ASC10-A的暴露量为单前药莫诺拉韦在日本受试者中（800mg Bid）给药后ASC10-A的暴露量的94%。
　　ASC11 (3CL)：12月7日，公司宣布中国国家药品监督管理局已批准新冠口服候选药物蛋白酶（3CLpro）抑制剂ASC11新药临床试验（IND）申请。ASC11是利用包括分子模拟对接在内的多种专有技术自主研发的口服小分子候选药物，至此，美国FDA和中国NMPA均已批准ASC11 IND申请，公司将继续推进拥有自主知识产权的ASC10和ASC11在研管线临床开发。
　　深度布局NASH领域，THR-β进展快速
　　非酒精性脂肪性肝炎（NASH）是非酒精性脂肪性肝病的炎症亚型，伴有肝脂肪变性以及肝细胞损伤（气球样变）和炎症的证据，伴或不伴肝纤维化。随着时间的推移，NASH可能进展为肝硬化、终末期肝病或需要肝移植。目前需要治疗的NASH患者人群数量庞大，却缺乏有效的治疗药物。歌礼制药深度布局NASH领域，有三款分别针对FASN (ASC40)、THR (ASC41)及FXR (ASC42)的处于临床阶段的NASH候选药物及三种复方制剂，单药均已进入临床II期，是国内布局NASH最全面的药企。
　　ASC41(THR)：ASC41是歌礼自主研发的一款肝脏靶向性前体药物，其活性代谢产物可选择性激活甲状腺激素受体β（THRβ），可以在人体中降低低密度脂蛋白、甘油三酯和肝脏脂肪变性。2022年12月19日，MadrigalPharmaceuticals, Inc.公布了Resmetirom (MGL-3196)疗程为52周的治疗肝穿活检证实的NASH患者III期临床数据，证实该靶点有望成为治疗NASH的重要突破。ASC41在THRβ靶点研发进展领先，处于全球第三、中国第一位置。
　　ASC41的Ib期临床数据表明，超重或肥胖受试者在经过14天或28天的每日口服一次10 mg ASC41片剂治疗后，血清LDL-C、TG、TC、Apo-B和LP(α)显着降低，其中LDL-C下降37-40%，显示ASC41疗效明确。目前，ASC41正在NASH患者中开展以肝组织学改善为主要疗效终点、疗程为52周的II期临床试验，2022年10月初完成首例患者入组，全部患者入组预计于2023年第三季度底完成。
　　ASC40(FASN)：ASC40是一种全球首创的口服脂肪酸合成酶（Fatty Acid Synthase,FASN）抑制剂。脂肪合成是导致NASH的重要因素，FASN是新脂质合成途径中的一种关键酶,它能催化合成棕榈酸，以使其他脂肪酸和复合脂质得到进一步分解。2019年2月13日，歌礼与Sagimet达成战略合作，获得ASC40大中华区独家开发协议。2022年的美国肝病学会年会，Sagimet口头报告ASC40治疗中重度NASH患者的Ⅱb期临床试验的期中数据。30名患者在连续26周服用50 mg ASC40后，肝脏脂肪含量明显减少，肝纤维化评分降低、低密度脂蛋白胆固醇降低，更多数据预期将在2023年初公布。
　　ASC42(FXR)：ASC42是一款公司完全自主研发的新型高效选择性非甾类FXR激动剂，此前ASC42美国I期临床试验数据显示，在15毫克剂量每日一次、为期14天的治疗期间受试者的LDL-C维持在正常水平且未观察到出现瘙痒症状。公司于8月16日完成ASC42用于治疗原发性胆汁性胆管炎的药物-药物相互作用（DDI）研究在美国的首例受试者给药。FXR激动剂ASC42中国II期临床试验正在进行中。
　　提前布局NASH双靶点管线：针对同时参与的多种疾病驱动因素的联合药物治疗策略可能比针对单一驱动因素更为有效，改善将ASC40、ASC41、ASC42分别两两组合，开发了ASC43F(THRβ＋FXR)、ASC44F(FASN＋FXR)、ASC45F(FASN＋THRβ)。其中ASC43F已经于2022年1月完成美国I期临床试验，结果显示ASC43F在健康人中具有良好的安全性和耐受性，ASC43F的ASC41和ASC42的PK参数与ASC41和ASC42单药PK参数具有一致性。
　　持续深耕抗病毒领域
　　公司最早商业化的品种为丙肝的小分子药物拉维达韦、达诺瑞韦，公司持续深耕抗病毒领域，除丙肝、新冠外还持续研发针对乙肝、艾滋病等功能性治愈的药物。ASC22：9月28日公司完成皮下注射PD-L1抗体ASC22（恩沃利单抗）用于慢性乙型肝炎功能性治愈的IIb期扩展队列研究的首例患者给药，9月15日公司完成PDL1抗体ASC22联合西达本胺用于人类免疫缺陷病毒（HIV）感染功能性治愈临床研究的15例HIV感染患者入组。ASC22是全球临床进度最快的通过阻断PD-1/PD-L1通路用于慢乙肝功能性治愈的免疫疗法。
　　积极拓展治疗领域，最大化管线价值
　　公司在肿瘤治疗领域布局创新且具有差异化的管线，专注于在肿瘤脂质代谢中起关键作用的脂肪酸合成酶口服抑制剂管线以及新一代免疫检查点抑制剂-口服PD-L1小分子抑制剂管线，有ASC40+贝伐珠单抗(FASN+VEGF)、ASC40(FASN)、ASC61(PD-L1)、ASC60(FASN)以及ASC63(PD-L1)多款候选药物。ASC40联合贝伐珠单抗的II期研究结果表明，ASC40联合贝伐珠单抗治疗产生的ORR达到65%，包括20%的CR和45%的PR)，订单6个月无进展生存期为47%，且安全性和耐受性良好。公司目前正在推动ASC40联合贝伐珠单抗治疗复发性胶质母细胞瘤的III期临床，2022年1月已经实现首例患者给药，有望于2023年完成III期临床。
　　皮脂分泌依赖于脂肪酸的从头合成，在痤疮形成的过程中，皮脂分泌增多，而FASN抑制剂ASC40可抑制皮脂分泌。ASC40(FASN)痤疮适应症已获批进入II期临床，在已完成ASC40或安慰剂12周治疗的患者中观察到的临床疗效与美国FDA批准的两种痤疮药物WINLEVI和TWYNEO的临床疗效类似。2022年11月完成180名患者入组，预期2023年2月底可以完成12周治疗。
　　评级与投资建议
　　歌礼是一家优秀的创新研发驱动型生物科技公司，拥有专业的管理团队，致力于病毒性疾病、NASH、肿瘤等领域创新药的研发和商业化，能力涵盖了从新药发现和开发直到生产和商业化的完整价值链。公司在NASH领域布局领先，THRβ靶点全球领先，ASC40、ASC41均开展肝穿活检临床试验；新冠领域即将迎来收获，乙肝、肿瘤、痤疮等多个领域均取得积极进展。我们看好公司商业化潜力，预期2022-2024年公司营业收入分别为0.78亿元、2.58亿元、3.17亿元，基于DCF模型计算目标价为8.82 HKD，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　新药研发存在不确定性：药品审评审批环节多、周期长、不确定性大，公司重点布局的NASH领域目前全球暂无批准任何药物，新药研发存在不确定性。
　　医保控费压力超出预期，公司产品定价不及预期，公司产品布局于NASH、新冠、乙肝、艾滋等领域，定价及商业化需要同时考虑患者支付能力、医保谈判结果、公司的商业化队伍等，诸多环节均存在不确定性，可能对公司商业化进程产生影响
　　新冠对公司经营产生影响：受限于医疗资源向新冠肺炎防控领域倾斜、疫情防控所需及公众对疫情的担忧情绪等因素，公司各项临床试验项目推进进度出现一定程度的延迟，对核心产品的研发和商业化产生一定影响。