华泰证券-华润电力-0836.HK-风电资产收购，持续新能源优质发展-221230

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　　收购高盈利风电资产，持续公司新能源优质发展态势
　　公司发布公告：公司拟以14.4亿人民币收购广东润能新能源（简称：目标公司），其拥有风电装机440.3MW，我们测算收购PE约6.2x，目标公司ROE高达42%（2021年净利润/评估日账面净资产），本次收购持续了公司新能源优质发展态势。我们预计公司2022-2024年归母净利92/130/146亿港币（前值：96/118/138亿），主要上调入炉煤价预期及此前未考虑的其他收益项。基于2023E公司火电归母净资产/可再生能源归母净利187/117港币，给予火电/可再生能源板块0.4x/13x 2023EPB/PE（参考可比公司Wind一致预期2023EPB/PE 0.6x/10x，PE溢价考虑公司新能源资产盈利能力优异，PB折价考虑可比公司估值含新能源估值）以及总市值折价25%以反映可再生能源板块潜在分拆上市风险，目标价24.95港币，买入。
　　本次收购风电项目为带补贴项目，目标公司ROE高达42%
　　目标公司拥有控股风电装机440.3MW，权益风电装机434.9MW，风电项目主要位于我国中东部地区，收购完成后目标公司将作为附属公司并入华润电力，以上所有风电项目自2020年底起开始运营，我们推测为带补贴项目，这也是目标公司高收益水平的重要原因。2021年/1-7M22目标公司实现净利润2.3/1.2亿人民币。目标公司于评估基准日净资产账面价值为5.5亿人民币，评估师采用收益法对目标公司进行估值，评估值为16.6亿人民币，交易对价为14.4亿人民币。我们测算本次收购PE约6.2x，显著低于港股龙源电力当前2022EPE 9.9x，目标公司ROE约42%。
　　资产出售方主要从事股权及产业投资，公司和集团均有间接持股
　　广东润创新能源股权投资基金合伙企业（简称：卖方1）原持有目标公司99.999%股权。卖方1的股权结构较为复杂，招商证券资产管理持股45%，华润电力通过全资附属公司深圳润电投资及华润电力工程服务间接持有12.4%股权，华润集团通过其全资附属公司华润投资创业持有12.75%股权，汉威润能持有0.15%股权（为华润集团附属公司华润资本的间接非全资附属公司）。我们认为卖方1系主要由华润集团、华润电力、招商证券资产管理为主导的股权和产业投资公司，此次收购可以理解为华润电力先通过参与合伙企业表外发展新能源项目，后资产注入的一种发展方式。
　　目标价24.95港币，维持买入评级
　　我们给予公司目标价24.95港币（前值：24.74港币，基于2022E火电/可再生能源0.4/16x PB/PE），维持买入评级。
　　风险提示：1）煤价涨幅超预期；2）利用小时数低于预期；3）市场化电价低于预期；4）若公司可再生能源板块分拆，对公司估值负面影响超预期。