华泰证券-思摩尔国际-6969.HK-核心竞争力助公司深度合作全球龙头-210520

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产品力领先、深度合作全球龙头品牌全球控烟力度加大、吸烟者对于健康的诉求限制传统卷烟的发展，带有减害属性的电子烟应运而生，行业迎来变革红利期。

思摩尔作为全球行业领导者，全球市场占有率第一并且持续上升，公司研发领先（拥有核心陶瓷芯技术）、生产、专利护城河深厚、与大客户深度合作、供应链成熟稳定。

我们预计思摩尔2021/2022/2023年EPS为0.93、1.39、2.02元，首次覆盖给予“买入”评级。

监管利于市场集中度提升2021年3月22日，工信部和国家烟草专卖局联合发布《关于修改〈中华人民共和国烟草专卖法实施条例〉的决定(征求意见稿)》，对电子烟等新兴烟草产品的管理将参照本条例中关于卷烟的有关规定执行。

我们认为“征求意见稿”可以提升征税等立法等措施出台的可能性，短期内抑制电子烟品牌的扩张，长期内促进电子烟市场的规范发展，有利于行业集中度的提升。

公司B端业务增长强劲思摩尔于4月1日发布了2020年年度报告，从2016年至2020年，公司营收从7.07亿元提升至100亿元，归母净利润自1.06亿元提升至24亿元。

根据公司2020年年报进行拆分，我们预计2020年公司陶瓷芯产品营收同比提升60.5%至58亿元，占其总收入的57.1%，相较于2019年同比提升9.9pp。

技术领先、深度合作下游龙头客户、供应链成熟我们认为三大核心优势构筑思摩尔坚实壁垒：1）研发技术领先：FEELM陶瓷芯技术全球领先；2）大客户深度合作：公司主要客户为国内外知名烟草公司和独立品牌，PMTA政策有望进一步提升客户黏性；3）供应链成熟且产能领先：公司与上游供应商保持稳定合作关系，先发优势致使公司产能领先。

行业景气度高，公司竞争壁垒深厚，首次覆盖“买入”评级烟草行业变革，新兴消费习惯正在养成，思摩尔进入快速发展期，我们预计公司2021~2023年营收分别同比提升43%/40%/42%至145/203/288亿元；归母净利润分别为56/83/120亿元；对应EPS为0.93、1.39、2.02元。

可比公司2021Wind一致预期平均PE为53x，考虑到思摩尔深厚的竞争壁垒，以及电子烟行业的高景气度，我们给予思摩尔2021年80xPE，对应目标价90.20港元，首次覆盖给予“买入”评级.风险提示：疫情发展不确定性、电子烟政策收紧、行业竞争加剧。