中信建投-华鲁恒升-600426-多产品盈利已在底部区域，静待业绩拐头向上-221107

《中信建投-华鲁恒升-600426-多产品盈利已在底部区域，静待业绩拐头向上-221107（6页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信建投-华鲁恒升-600426-多产品盈利已在底部区域，静待业绩拐头向上-221107（6页）.pdf（6页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　事件
　　2022三季报：公司Q3实现营收64.75亿元，同比-2.22%；实现归母净利10.25亿元，同比-43.41%。
　　前三季度合计实现营收230.09亿元，同比+26.18%；实现归母净利55.45亿元，同比-1.38%。
　　简评
　　Q3产品景气下行为主，盈利向中枢回归，但相对于行业优势仍在
　　三季度以来，①Q3原油明显下挫，Q3布油均价97.7美元/桶，环比下降14.3美元/桶，对主流煤化工/石油化工产品价格支撑转弱；②终端需求整体较差；③此前公司主要产品价格总体处于历史高位，本身也有向下回归压力。以上因素都对公司产品景气形成向下压力。
　　从产品角度看，如下图1，公司主力产品除DMC在Q3有所反弹外，其他产品价格、价差均以下跌为主。特别是如DMFQ3均价10962元/吨，环比-2389元/吨，醋酸Q3均价3616元/吨，环比1200元/吨。
　　在此背景下，公司Q3业绩不可避免地出现一定幅度环比下滑。但也应注意到即便如此公司单季净利率也保持在15.82%的健康水平。在整个煤化工行业，特别是和其他东部企业相比，优势仍然较为明显，再次体现了公司卓越的成本竞争力。
　　22年起，德州高附加值品种将相继投产；荆州基地落定再造一个华鲁，成长动能充沛
　　公司在建项目充沛，后期成长不断：
　　1、德州基地主要布局高增速、高附加值品种：德州基地后续将瞄准高附加值、高市场增速品种，就已公告项目和环评已公示项目，22-23年主要是三条主线，分别瞄准高需求增长的锂电池电解液材料（及配套联产）、BDO-PBAT，己二酸-PA66：
　　（1）另外扩30万吨DMC，作为原料生产碳酸甲乙酯、碳酸二乙酯；另外，3月公司9.8亿30万吨/年二元酸项目环评第一次公示。该新增规划将进一步大幅增加DMC-二元酸-乙二醇装置柔性联产能力。
　　（2） 30万吨BDO，以及借其生产12万吨PBAT、5万吨NMP；
　　（3）20万吨己二酸，以及借其生产8万吨PA66。
　　2、荆州第二基地项目，全新大型煤气化平台在建，稳步提升公司业绩中枢：20年10月，公司已与湖北江陵县、荆州市政府签订协议，拟在当地建设现代煤化工基地，计划一期投资不少于100亿元，建设功能化尿素、醋酸、有机胺等产品。
　　当前：（1）一期项目正在稳步推进，预计2023年中投产，项目规划为100万吨尿素、100万吨醋酸、15万吨混甲胺、15万吨DMF装置；（2）当前二期项目也已经启动，瞄准绿色新能源项目，计划建设年产20万吨BDO、3万吨PBAT、10万吨NMP的生产线及其配套设备、设施。
　　荆州基地将建设新的大型煤气化平台，这对于华鲁而言真正意味着业绩中枢的大幅提升。长期看，公司长期增量将主要来自荆州基地新项目的稳步推进。
　　股权激励常态化，绑定核心员工利益、彰显管理层信心
　　12月公司发布新一轮限制性股票激励计划，1月25日发布修订稿。本次股权激励对象为公司董事、高级管理人员（不包含独立董事、外部董事、监事）以及公司核心技术、经营、管理和技能骨干人员，合计190人。限制性股票接触限售的业绩条件为：以2020年营业收入为基准，22/23/24年营业收入增长分别不低于80%、85%、160%，且不低于同行业平均水平、高于2020年同行业分位值水平。
　　新一轮股权激励我们认为有如下意义：1、股权激励常态化，持续绑定核心员工利益；2、充分彰显管理层信心，特别是股权激励提出的2024年营收目标，意味着荆门基地需要在2023年基本完成投产并达产达效。
　　我们预测公司2022、2023、2024年归母净利润分别为65.03、65.27、84.53亿元。对应PE为9.2X、9.2X、7.1X，维持买入评级。
　　风险提示
　　1、产品价格价差继续下行的风险：从图1中可以看出，Q4公司主要产品价格仍以平稳或继续下滑为主，另一方面，四季度市场原料煤价格综合而言也高于三季度。公司各产品盈利情况有可能继续下行，导致业绩继续环比下行。
　　2、煤炭原料持续高企的风险；碳中和背景下，化工原料煤供需或将维持相对紧张局势。这对于东部煤化工企业而言可能会形成持续的成本压力。
　　3、当前短期宏观经济受疫情影响，公司产品下游需求涉及工业领域方方面面，存在需求不及预期的风险；