中信建投-博腾股份-300363-业绩持续高增长，持续布局新业务-221026

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　　事件
　　公司发布2022年三季报，业绩持续高增长
　　2022年前三季度，公司累计营业收入52.18亿元，同比增长157.05%；归母净利润15.78亿元，同比增长337.42%；扣非归母净利润15.77亿元，同比增长346.93%，业绩持续高增长，符合市场预期。
　　其中第三季度，公司营业收入为13.04亿元，同比增长68.4%；归母净利润3.65亿元，同比增长150.1%；扣非归母净利润3.65亿元，同比增长141.2%。
　　简评
　　小分子CDMO服务客户及项目数实现良好增长
　　大订单持续释放，预期Q4更多服务其他项目：原料药CDMO业务实现营业收入51.8亿元，同比增长157.2%，主要受益于大订单持续交付，公司整体收入快速增长，产能利用率提升，毛利率提高8.85 pp，达到52.6%，净利率大幅提升。此前，公司先后公告两个大订单，订单金额约57亿元，大订单有望推动公司2022年全年业绩加速增长，同时我们预计将有部分订单在2023年转为收入；大订单占据Q3较多产能，预计Q4更多产能可以生产其他项目。
　　持续拓展新客户，J-Star协同效应延续：2022Q1-3，原料药CDMO业务新引入客户80家，新服务项目175个；服务客户数286家，同比增长28%。J-STAR持续与国内保持协同和引流，JSTAR实现营业收入1.95亿元，同比增长15%，为公司国内团队带来31个项目的引流，引流的订单金额超过1亿元。
　　合理进行产能扩张，有望推动公司未来两年业务增长。2021年，109车间正式投产，新增产能186.8立方米；收购宇阳药业70%股权，新增产能约580 m3，合计产能扩大至2000 m3。2022年上半年，以2.66亿元收购凯惠药业100%股权，预计新增CDMO产能72 m3，公司目前拥有总产能约2100 m3。目前，重庆长寿、江西宜春、湖北应城三大生产基地综合设备覆盖率约69%，仍有一定产能使用率提升空间。公司投资2.6亿元扩建长寿生产基地301车间，预计新增产能142.6 m3；投资4.3亿元扩建宜春基地，预计新增产能达300m3。8月2日，公司宣布投资5000万欧元在斯洛文尼亚投资建设小分子研发生产基地，预计2024年9月投入运营。通过自建和并购保持产能合理扩张，支持业绩持续高增长。
　　制剂CDMO高度协同小分子CDMO，延展客户服务链条2022前三季度，制剂CDMO实现营业收入1815.8万元，同比增长262%；服务客户37家，同比增长85%；新项目27个，同比增长29%；新引入制剂研发服务项目18个，新签制剂订单金额约4600万元，同比增长43%。
　　公司持续强化“原料药（DS）+制剂（DP）”协同服务能力，进一步打通端到端服务链条。
　　博腾生物完成B轮融资，看好CGTCDMO长期发展
　　2022前三季度，CGTCDMO业务实现营业收入1701万元，同比增长68.8%；服务客户36家，同比增长140%；新项目35个，同比增长119%；新签订单约1.08亿元，同比增长3%。现有4000 ㎡的研发与生产基地稳健运营中，2022Q4预计新增16000 ㎡的大规模产业化基地，博腾生物将拥有10条GMP病毒载体生产线、10条GMP细胞治疗生产线以及上百个洁净车间。博腾生物于2022年正式启动海外市场拓展，并部署在北美的工艺开发和分析检测实验室能力。我们认为细胞与基因治疗发展火热，国内CGTCDMO目前正处于起步阶段，博腾生物迅速扩建团队，搭建多平台能力，承接大量订单，通过B轮融资助力产能建设和国际化发展，有望为公司打造第二增长动力。
　　投资建议
　　公司坚定打造卓越的端到端CDMO服务平台，持续加大研发投入和技术平台拓展，预计通过提升运营效率，产能利用率将进一步提高，新建产能逐步落地，将推动公司业绩持续增长；细胞基因治疗CDMO能力持续提升，订单迅速拓展；制剂CDMO能力建设稳步推进，与原料药CDMO高度协同，新业务2021年已经开始贡献收入，有望成为公司长期发展的新动力。我们预计公司2022-2024年营业收入分别为70.5亿元、55.6亿元、63.3亿元，分别同比增长127.2%、-21.1%、13.8%，归母净利润分别为19.2亿元、12.6亿元、14.6亿元，同比增长267.1%、-34.3%、15.5%，对应PE分别为12.4倍、18.9倍、16.4倍，其中2023年扣除大订单影响，持续维持高增长，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　新冠疫情对公司业绩影响超出预期，疫情对公司BD、研发、生产、交付都可能产生影响；医药行业一级市场投融资波动较大，创新药研发外包需求降低；公司新增产能建设进度不及预期；大订单持续性不及预期；汇率波动对业绩影响；基因细胞治疗CDMO业务和制剂CDMO业务等新业务目前处于发展起步阶段，需要进行早期业务培育和资本投入，新业务拓展速度存在一定不确定性；固定资产投资风险，需要维持合理产能利用率才能实现较好的盈利能力；服务的创新药退市或被大规模召回以及终端市场需求波动风险。