兴业证券-7月通胀数据点评：CPI虽反弹，通胀压力尚难言恶化-180809

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        投资要点
        2018  年7  月CPI  同比从上月的1.9%升至2.1%，PPI  同比从上月的4.7%降至4.6%。我们对此点评如下：
        CPI  增速反弹：猪价拖累收窄，文教娱乐价格上涨明显。7  月CPI  同比增速从上月的1.9%升至2.1%，其中食品分项同比增速为1.0%，拉动CPI同比由上月的0.25  个百分点升至0.31  个百分点；非食品分项同比增速为2.4%，拉动CPI  同比由上月的1.65  个百分点升至1.79  个百分点。从食品分项的结构来看，猪肉环比涨幅较大，对CPI  的负向拉动收窄；鲜菜环比也呈现较大涨幅，但仍弱于季节性。非食品分项中，娱乐教育文化用品及其服务分项环比最高，其中又以旅游分项的贡献最大，且显著超出季节性：1）7  月为传统休闲出行旺季，今年旅游需求环比增加；2）机票价格改革导致机票价格出现一定程度上涨；3）人民币贬值造成部分境外游报价上涨。其他非食品分项中，居住、交通通讯和医疗保健等均环比正增长。7  月剔除食品和能源的核心CPI  同比1.9%与上月持平，表明经济运行中的核心需求保持平稳。
        PPI  小幅回落，生产资料是主要拖累。7  月PPI  同比增速由上月的4.7%降至4.6%，环比由上月的0.3%降至0.1%，其中生产资料环比由上月的0.4%降至0.1%，生活资料由上月的0%升至0.2%，可见PPI  环比回落主要受生产资料下行拖累。其中原材料环比为-0.1%负向拉动最大。从生产者出厂价格分项来看，石油和天然气开采业由上月的4.5%回落至1.3%，有色金属冶炼由上月的0.7%回落至-1.6%，其他分项环比变动不大。尽管7  月环保限产的力度不减，但下游需求的回落幅度似乎大于供给端的收缩幅度。当前政策转向宽信用，基建或出现脉冲式修复从而带动下游需求，但政策的节奏和强度仍有一定不确定性，叠加去年8  月之后基数抬升很快，未来PPI  同比读数仍将继续回落。
        通胀压力整体仍然温和可控，债市的核心矛盾仍然在于宽信用的节奏和强度。拉动7  月CPI  上涨的猪肉和旅游分项受季节性、临时性因素扰动的成分比较大，尽管猪价对CPI  的负向拉动可能继续收窄，但猪周期仍处于底部（母猪并未大规模出栏），因此目前来看通胀格局仍然温和可控。对债市而言，当前的核心矛盾在于“宽信用+宽财政”下，基建反弹和社融修复的节奏和强度。展望未来一个季度：1、政策推向宽信用，风险偏好回升，无风险资产性价比下降。  2、短端进一步下行的空间有限，且交易拥挤，如果钱从银行间流进实体，短端下行有限、长端看调整。且期限利差过高非稳态，长端博弈的成分越来越大，有回调压力。3、中高等级、中短久期信用债仍是确定性的利好。4、低等级主体实际改善程度较小，仍保持谨慎态度。5、城投系统性风险解除，短期无忧、长期症结未解，精选债务率不高、负债规模不大的平台。
        风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期