兴业证券-5月经济数据点评：经济偏弱，但“保稳定”思路或不同-190614

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        投资要点
        工业增加值进一步回落：受到外部不确定性的拖累。工业增加值单月同比从  5.4%降至  5.0%。工业增加值的回落一方面是由于  4  月下调增值税使得需求提前至  3  月，这一影响对  5  月可能仍然有影响。另外，5  月加征关税带来的不确定性对企业生产信心产生影响，工业企业出口交货值出现大幅回落，与制造业  PMI  的新订单走势也相一致，从  7.6%降至  0.7%，为  2016年  10  月以来最低水平。5  月产销率出现小幅回升，指向供需状况仍平稳。
        社会消费品零售反弹：错位节日消费的影响。社会消费品零售单月同比从7.2%反弹至  8.6%。统计局曾在解释  4  月社会消费品零售数据时提到“数据的回落主要受“五一”假期错月后移影响”。节假日消费今年主要在  5月，而去年在  4  月，因此消费品零售的反弹基本符合预期。从限额以上消费品零售分产品的数据来看，服装鞋帽、化妆品和珠宝类都出现明显反弹，应与节假日消费有关。
        投资回落：基建和其他投资拖累较显著。固定资产投资累计同比从  6.1%降至  5.6%，降幅为去年  7  月以来最大。从三大分项来看，制造业投资有所企稳，但基建（旧口径）、房地产投资均有回落。基建（旧口径）单月增速从  3.0%降至  1.6%，地产投资则从  12.0%降至  9.5%。拆分基建（旧口径）来看，交运仓储和邮政分项的降幅显著，单月同比从  6.5%降至  0.9%。往后看，随着专项债新政的推出，年内基建增速仍有望回升。
        地产投资、销售同比有回落，但资金来源不差，或仍有一定韧性。5  月地产投资、销售同步回落，新开工增速出现大幅的下滑。但从地产销售额和销售面积进一步分化来看，地产价格仍在上升；另外，新开工增速的回落有明显的基数因素；第三，从资金来源来看，国内贷款增速进一步回升，而按揭与定金增速仍在高位，与货币金融数据相一致。因此，地产后续可能仍有一定的韧性。
        经济偏弱，但“保稳定”的政策思路或与以往不同。我们近期在中期策略报告《历史大变局，寻找改革“必选项”》中提出尽管经济偏弱，但“保稳定”的思路在发生变化。需求侧“大放水”的概率较低。一方面，有债务率的约束，另外日本  80  年代的“前车之鉴”意味着政府会坚持“房住不炒”的政策思路。因此，保稳定更多将会侧重在民生相关的社会政策上。
        风险提示：外部环境的走势；国内经济、政策超预期。