兴业证券-7月中采PMI点评：需求边际改善，经济仍然偏弱-190731

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        投资要点
        19  年  7  月中采制造业  PMI  从前值的  49.4  上行至  49.7，非制造业  PMI  从前值  54.2  下行至53.7，综合  PMI  从  53  上行至  53.1。我们对此点评如下：
        需求边际改善，其中外需有所好转，内需中基建有所回落。新订单分项从  6  月的  49.6上行至  49.8，对  7  月制造业  PMI  的拖累收窄  0.06  个百分点。1）外需边际改善，新出口订单分项从  6  月的  46.3  上升至  46.9。7  月出口集装箱运价指数尤其是美西航线较  6  月进一步回升，这可能与美国将免除  110  种中国进口商品高关税有关。2）内需领域，建筑业新订单较  6  月有所下行，反映基建需求较上月有所回落。7  月  30  日政治局会议在投资方面强调稳定制造业投资，以及实施旧改等补短板工程和新型基础设施建设。下半年基建投资大概率仍将稳步回升，但大的方向仍受地方隐性债务管控和非标到期的约束。
        生产反弹，或受钢铁行业复产以及外需边际改善的影响。生产分项从  6  月的  51.3  回升至  52.1，对  7  月制造业  PMI  读数的拉动从  0.32  个百分点上升至  0.53  个百分点，是  7  月  PMI  读数反弹的主因。生产分项的反弹与高频耗煤数据的改善相一致，可能受钢铁行业复产以及外需边际改善的影响。但是，需要注意的是，7  月以来螺纹钢库存进一步走高以及水泥价格低于去年同期水平，指向地产和基建施工可能所有放缓，或是受  7  月大部分地区出现高温和持续降雨天气的短期扰动。随着减税降费、定向降准等措施的加速落地，再加上需求出现边际转好的趋势，企业对未来的预期也有所改善，企业对生产经营活动的预期从  6  月的  53.4  回升至  53.6。
        需求边际转好助力企业主动去库存，7  月  PPI  环比增速或将反弹。1）库存方面，原材料库存较上月下行  0.2  个百分点至  48，产成品库存较  6  月下行  1.1  个百分点至  47，需求的边际改善有助于主动去库存的进一步深化。2）价格方面，受需求有所回升的影响，出厂价格和主要原材料购进价格录得  46.9  和  50.7，分别反弹  1.5  和  1.7  个百分点，受此影响，7  月  PPI  环比增速或将反弹，同比读数可能仍在  0  附近波动。
        基本面下行斜率放缓，债牛趋势未改，但向下仍需催化，操作更需要耐心。建议把握趋势、利用波动，利率中等久期和信用曲线骑乘仍然是较好的策略选择。7  月  PMI数据指向基本面仍然偏弱，但下行斜率有所放缓。更为重要的是，7  月政治局会议落地，会议基调体现出政策推动经济转型的定力仍然较强，这将继续构筑债牛的基础，利好债券市场方向，但与此同时，政策的“定力”意味着货币宽松的节奏也可能不会很快，负债端成本下行偏慢仍将构成债券收益率下行节奏的制约，市场操作层面需要更多耐心，建议把握中期趋势，利用市场波动。策略上，考虑到下半年仍然可能是窄趋势、宽波动的格局（参见中期策略报告《交易衰减的周期》），曲线形态策略整体可能会好于趋势策略，利率中等久期和信用曲线骑乘仍然是相对性价比较高的策略选择。短期来看，3  季度地产、制造业基数偏高，同时通胀、社融增速可能逐步见顶回落，交易窗口相对偏积极。
        风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期