中信证券-2022年下半年组合配置展望：把握底线，攻守有道-220621

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宏观因子边际向好、权益类资产配置性价比凸显，但风险偏好短期接近历史高位。

在组合配置策略上，把握风险底线，从风险配置角度关注收益平滑策略机制、资产性价比+止损策略、股债配置优选组合等；从分散收益来源角度，建议关注CTA策略、港股基金组合等。

展望未来，基金组合的指数化发展是长期路径；细颗粒度、可投资的基金分类核心池，预计将成为体系化基金配置的基础。

▍复盘：“通胀交易”挑战基金配置。

2022年上半年，美联储加息、疫情演化、以及俄乌冲突三大外生因素对资产价格带来扰动。

尤其2022年的前四个月，通胀预期和成本压力打击全球权益市场；大宗商品资产涨幅较大，海外债券资产普遍下跌、国内债券资产经历回撤和修复过程。

在此背景下，基金配置面临较大挑战：公募基金一季度收益中枢显著低于过去5年季度平均水平，二季度有所改善；部分QDII产品收益飘红，调整中体现多资产的配置价值。

银行理财理财面临净值化转型后的首个压力测试；随着5月权益市场小幅回暖，理财产品的破净比例逐步修复至10%以内。

证券私募基金难御权益资产的回调，部分量化CTA对冲了市场波动。

▍配置环境展望：宏观因子边际向好、风险偏好短期高位。

宏观因子方面，预计2022H2通胀因子将延续下行趋势，剩余流动性因子将震荡上行，股债资产均会边际向好。

风险溢价方面，目前ERP、PIR等权益风险补偿指标处于历史较高水平，权益资产具备配置价值；但A股主要宽基指数的风险偏好短期接近高位，料进一步提升空间有限。

▍组合配置策略：把握底线，攻守有道。

权益类资产配置性价比凸显；但地缘冲突、稳增长节奏、以及基金申赎等不确定性因素依然存在。

在组合配置策略上，把握风险底线，从风险配置角度关注收益平滑策略机制、资产性价比+止损策略、股债配置优选组合等；从分散收益来源角度，建议关注CTA策略、港股基金组合等：收益平滑策略机制：养老理财产品提取部分超额收益作为收益平滑基金，在后续投资收益较低时补充产品资产。

在基金组合管理中引入收益平滑机制，组合波动率显著下降，绩效指标进一步改善。

资产性价比+止损策略：从历史表现来看，极端市场状态下ERP对权益资产的未来回报分布具有指导意义。

采用ERP指标构建股债配置策略，相对恒定配置比例有显著业绩优势。

股债配置组合优选：股债配置能力具有稀缺性，帮助解决稳健投资需求。

多维评估基金经理的Beta配置能力和Alpha兑现能力，所构建基金精选组合表现稳健，市场周期把握能力较强。

CTA策略：CTA策略具有“微笑曲线”特征，在波动市场下能够体现绝对收益能力，降低组合下行风险。

形成“CTA+股指”配置组合后，收益风险特征较单一股指大幅优化。

港股基金组合：港股估值当前已处低位，逆向布局能够增加组合收益弹性。

构建主动港股基金核心池，相较业绩基准的超额收益显著。

▍长期未来：基金投资的指数化时代。

海外经验看，伴随财富管理需求上升，基金的指数化发展是长期路径。

当前国内公募基金指数大多数不具备可投资性，仅作为评估基金表现的业绩基准。

我们构建了细颗粒度、可投资的基金指数体系；目前共包括6个指数系列、24个基金指数，作为基金指数化投资的基础。

▍风险因素：基金策略漂移或持续性不足的风险；权益资产长期收益率低于预期的风险；流动性紧张风险；模型失效风险；系统性信用风险；政策变动风险等。