长江证券-巨星科技-002444-品类持续拓展，电商丰富渠道，工具龙头优势凸显-230301

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　　以突出的研发效率进入头部客户，确立手工具Table_Summary2] ODM龙头地位
　　20世纪90年代，受低廉的人力成本吸引，海外工具商纷纷进入中国寻找代工商。公司早期以突出的创新研发能力脱颖而出，快速推出新品的能力远强于可比公司——公司每年能够开发三至四百件新产品，比肩国际龙头，而当时国内的可比公司一年仅能够开发几十件新品。公司基于研发优势进入下游头部客户，成为美国Lowe’s、美国Home Depot、美国Great Neck、英国Kingfisher、法国Brico Depot、加拿大CTC等在亚洲最大的手工具代工供应商。历经二十余年发展，公司开发新品的速度进一步增强，自有产能持续投建，并积极寻找外协产能，客户矩阵进一步扩张，ODM壁垒持续增厚，手工具ODM头部地位稳固。
　　积极拥抱电商渠道，手工具自有品牌打开新空间
　　公司手工具业务在下游商超渠道中主要以代工方式开展。手工具行业渠道壁垒较高，下游渠道高度集中，美国家居装饰行业90%以上的销售渠道掌握在一般零售商与专业零售商手中，其中Home Depot与Lowe’s两家占据了专业零售商60%左右的份额，因此头部渠道有能力也有意愿选择知名工具品牌合作。一方面，在下游商超渠道高壁垒、高度集中的情况下，代工模式是较好的业务选择；另一方面，若在商超渠道中发展自主品牌，则会与代工客户的品牌存在竞争，不利于业务发展。因此，公司手工具业务在商超渠道以代工为主。
　　电商渠道高速发展，至2020年在美国家居装饰行业销售渠道的占比接近10%。公司较早布局电商，2015年建立自营电商平台土猫网，2016年在亚马逊开设网店，在电商以OBM模式销售自有品牌为主。公司自有品牌产品延续ODM产品性价比优势，2021年手工具产品在亚马逊30天销量位列行业第三，并且电动工具也成功推出畅销品。多年积极布局下，电商渠道成为公司手工具自有品牌销售的重要渠道。电商渠道的分成结构优于商超，有利于公司盈利能力提升。
　　收购拓展细分品类，成长路径对标全球龙头
　　工具市场中品牌众多，单个品牌市占率有限，头部企业往往通过收购品牌的方式整合市场。历经多年整合，当前市场集中度较高，且头部效应显著，2017年CR10约83.5%，2020年行业Top 2份额进一步提升。相较国际龙头工具企业，公司规模较小，资金实力稍弱，因此公司在收购策略上选择切入门窗五金、射钉枪及耗材、存储箱柜等细分行业，陆续收购多个细分龙头。借助收购海外品牌，公司完善了全球化布局，在欧美形成了完整的物流、仓储、分销体系，并在全球9个国家（欧、美、东南亚等）拥有20个生产制造基地。公司也与收购标的形成渠道协同，渠道份额获得增长。
　　近年来，通过与下游客户合作开发或自主研发的方式，公司拓展工具以外的家居品类，进入户储、移动储能业务领域。2022年，公司移动储能和家用储能产品获得订单突破，成长空间从工具品类开始逐步拓展至整个家居装饰市场，进一步外延边界。
　　我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为15.4、18.7、22.9亿元，对应PE分别为17、14、11倍，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　1、美国房地产市场衰退的风险；
　　2、运费、原材料、汇率波动风险。