长江证券-建材行业：买在分歧时，当前时点看玻璃-230221

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　　事件描述
　　玻璃行业近期观点：
　　事件评论
　　前期为什么回调？春节过后板块出现了一定幅度的回调，我们认为核心原因在于预期与现实的节奏差。一方面，11月以来地产政策的不断出台以及疫情政策的调整，使得市场对来年的地产需求持续乐观。以期货为例，主力合约2305从11月1350元/吨，上涨至1750元左右，期限结构从贴水到升水；另一方面，从基本面看，节后为传统淡季，需求往往在正月十五之后陆续启动，3月后回到正常状态，因此玻璃库存及下游订单表现一般。
　　库存的拐点或已经临近。从库存表现看，历年生产企业库存在节后的一段时间都会出现累库，随着下游需求逐步恢复进入降库状态。根据百年建筑网节后第三轮调研数据，截至农历正月廿四，全国施工企业开复工率为76.5%，较去年农历同期提升6.9%；劳务到位率为68.2%，较去年农历同期降低2.5%。考虑到节后以来贸易商的部分库存已有所消化，叠加下游需求逐步改善，我们判断生产企业库存拐点已经临近，有望逐步进入降库周期。
　　玻璃从来都是涨价去库。我们判断随着生产企业库存进入拐点，玻璃价格也有望上涨。近期有观点认为，玻璃行业的高库存会导致价格短期难以上涨，对此我们认为：1）生产企业库存处于高位但压力有限。截至2月16日，生产企业库存7023万重箱，历史上生产企业库存最高为2020年4月中旬的9316万重箱，大多数企业依然有累库的空间；2）渠道库存处于相对低位。从沙河地区贸易商看，似乎处于相对高位，但相比于深加工端，贸易商库容量相对较小，而容量更大的深加工企业当前库存普遍处于历史低位，因此渠道端库存空间是足够的；3）历史复盘，玻璃多为涨价去库。从历史数据回溯看，玻璃价格的上涨和生产企业库存绝对水平并没有必然关系，更多是库存变化方向。如2020年4月玻璃企业库存达到历史高点，但随着需求释放，生产企业库存下降同时价格趋势性上行。
　　景气历史底部，方向向上不变。1）当前供给处于低位。随着亏损持续和扩大，去年7月以来玻璃冷修加速，截至2023年1月末全国浮法玻璃在产日熔量16.0万吨，同降1.4万吨，降幅8%；2）保竣工下的需求改善。玻璃需求与地产竣工息息相关，2022年4季度以来保交付政策频出，随着政策逐步落地，近几年积压的竣工需求有望得到释放。3）成本端的下行。浮法冷修及后续纯碱产能投放，有望带来纯碱价格回落，石油焦去年Q4已明显回落。未来两年玻璃有望重回供需紧平衡甚至出现阶段性缺口，盈利弹性可期。
　　积极把握回调后配置机会。当前时点地产预期较此前已有明显回落，且基本面看节后需求或也将逐步进入正常节奏，高频数据有望开始正反馈，积极把握回调后的配置机会。此外龙头近两年加速新业务扩张，未来几年有望看到龙头周期与成长共振向上，进而带动估值中枢的提升。标的关注旗滨集团、信义玻璃、南玻A及港股弹性标的。
　　风险提示
　　1、地产竣工面积增速低预期；
　　2、行业供给超预期放量。