兴业证券-减速机行业深度：工业自动化核心赛道，复苏将至、国产化加速、增量市场可期-230216

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　　长坡厚雪＃千亿赛道，短期需求有望反弹。减速机是工业自动化核心零部件，在原动机和工作机之间起着匹配转速和增大扭矩的作用。2021年我国减速机市场整体规模为1258亿元，其中通用减速机市场约500亿元，专用减速机市场约700亿元。到2026年，我国减速机市场规模有望将达1605亿元，2021-2026年年复合增速约5%。长期看，我国减速机企业受益于人口老龄化带来的自动化需求、国产替代趋势以及新应用场景带来的增量市场。短期看，2023年宏观经济有望复苏，行业需求有望反弹。
　　通用减速机：行业整合叠加国产替代，内资龙头份额提升。通用减速机用途多、宏观经济周期相关度高、行业格局分散，以SEW、Flender为代表的外资占据着国内高端市场，国茂股份、通力科技等内资龙头占据中端市场。近年来，随着终端用户对产品性能要求的提高，低端市场份额由2011年的80%萎缩至2019年的25%，中高端市场份额则扩大至75%。内资龙头技术不断升级，逐渐开始国产替代步伐。在行业加速整合与国产替代趋势下，三家内资龙头份额由19年的7.1%提升至21年的10%左右。
　　精密减速机：国产替代加速推进，应用场景逐步拓宽。精密减速机下游主要应用是工业机器人，其中谐波减速机体积小、传动比高，主要应用于机器人小臂、腕部或手部，RV减速机体积大、负载能力高，主要应用于基座、大臂、肩部。经测算，2021年我国工业机器人用精密减速机市场规模约45亿元，2025年有望达到近百亿，2021-2025年间行业年均增速高达20%以上。此前日本企业纳博特斯克、哈默纳科分别垄断RV减速机、谐波减速机市场。近年来绿的谐波技术、市场双突破，在国内自主品牌机器人用谐波减速机领域中基本实现对哈默纳科的替代。RV减速机的技术与前期投资要求更高，目前纳博特斯克仍占主导，但双环传动、秦川机床等企业的RV板块已经在21年实现盈亏平衡，RV减速机国产替代有望加速推进。另一方面，数控机床、人形机器人、协作机器人等新应用场景不断涌现，带动行业持续扩容。
　　减速齿轮&微型传动：新兴市场增量。（1）减速齿轮：汽车电动化趋势带来减速齿轮精度需求提升，同时双电机布局、两级减速器带来更多减速齿轮需求，我们测算2021年中国电动乘用车减速齿轮市场规模达18.6亿，2025年有望达到71.5亿元，2021-2025年CAGR达40%左右。（2）微型传动：汽车电子、VR/AR带来微型传动系统市场增量需求，经测算2023-2025年全球VR/AR领域微型传动系统累计市场空间将达到78亿。
　　投资建议：减速机是工业自动化核心零部件，市场容量达千亿元量级。自动化需求、新应用场景带来行业持续扩容，国内龙头企业近年来技术不断突破，国产替代、行业整合速度加快，也在不断向新应用场景、机电一体化等方向布局。短期看在防疫政策优化、地产政策放松、基建持续发力、消费场景复苏等因素推动下，宏观经济有望复苏，核心零部件相较终端装备的消费属性更强，赛道属性更优。建议关注国茂股份、绿的谐波、双环传动（汽车组覆盖）、兆威机电、中大力德、通力科技、宁波东力等。
　　风险提示：制造业复苏不及预期，新技术发展不及预期，产能扩张不及预期