国泰君安-叮咚买菜-DDL.US-22Q4业绩点评：如期盈利，持续改善-230216

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　　本报告导读：
　　聚焦核心区域与用户后效率大幅提升，首次盈利且现金流大幅改善，存续性无忧的叮咚买菜走上区域小而美之路。
　　摘要：
　　业绩符合预期，维持“增持”评级。公司调整战略深耕区域做深做透精益增长，现金流大幅改善并首次实现GAAP准则盈利，短期抗风险能力提升，存续性无忧。未来仍将通过提高高毛利预制菜及食品业务结构占比以及优化履约配送效率提升盈利能力，满足核心区域的核心客户需求。
　　业绩简述：公司2022Q4实现营业收入62亿/+13%，GAAP归母净利润4781万（首次盈利），经调整归母净利润1.13亿（22Q2后首次盈利）；其中GMV67.70亿/+12.75%，订单数约9,000万；
　　产品/模式/履约皆优化战略性收缩如期盈利。①本季度历史上首次GAAP和经调整均盈利，符合公司此前给出至Q4实现盈利预期；②为何实现盈利：产品、客户、模式、区域皆优化，履约效率大幅提升；1）产品结构调整：高毛利（45%）预制菜占比大幅提升，以及提价；2）客户优化：聚焦高价值客户，复购客单价提升明显（单均价达75.22元，同比提升25%）,引流成本大幅降低（销售费用率-5pct），补贴和流量费用的大幅降低是本季实现盈利的重要原因；3）聚焦盈利区域和迭代前置仓模型，履约费用率大幅降低。
　　抗风险能力提升和存续性无忧，改善效率。①市场此前质疑公司前置仓到家模式被证伪，参考竞争对手变化对公司存续性预期极度悲观；；②扭亏为盈且现金流的持续改善指引尽管有所预期，但仍将带来明显估值修复；上述基本面与盈利拐点来自区域收缩，模式优化与产品结构调整，也将带来对公司长期业务范围、市场天花板、利润率水平的重新调整；③当前资本市场环境和消费能力下，前置仓到家模式更多将持续聚焦高消费能力的核心市场与核心客群的小而美模式，通过效率优化提升自身抗风险能力和存续性，走上小而美的路径。
　　风险提示：线下场景恢复分流，食品业务竞争激烈，食品安全。