申万宏源-保险行业2022年年报前瞻：寿险价值缺口收窄，产险经营稳健-230210

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　　本期投资要点：1）2022年新业务价值增速预测：友邦（-6.1%，固定汇率）>国寿（-15.5%）>人保（-29.7%）>太保（-31.1%）>新华（-55%）；2）2022年归母净利润增速预测：财险（22%）>人保（15%）>友邦（12%，固定汇率）>太保（-6%）>国寿（-30.2%）>新华（-48%）。
　　人身险：预计复工复产后代理人活动恢复将带来保单销售好转，上市险企负债端修复趋势明确。寿险行业经营延续向好趋势，人身险行业2022年保费收入约3.2万亿，yoy+2.8%，其中寿险、健康险、意健险同比分别+4%、+0.1%、-14.4%。2022新业务价值增速预测排序：友邦（-6.1%，固定汇率）>国寿（-15.5%）>人保（-29.7%）>太保（-31.1%）>新华（-55%）。当前增额终身寿、年金险等储蓄市场需求仍在延续，利率低位震荡、理财产品收益承压等，使保险产品需求和竞争力提升；此外头部险企队伍产能和收入持续提升、规模企稳，对业务开展形成有力支撑，当前复工复产顺利，预计开门红预收进度将在2月起逐步加快，上市险企负债端将延续2H22修复趋势。
　　财产险：行业总保费收官表现良好，yoy+8.7%，预计人保财险22ECOR 97.5%，净利润yoy+22%。1）车险受益于汽车产业链复苏，新车销量增速环比增长明显（12月乘用车销量环比9.82%，11月环比-7.07%），推动行业车险12月单月保费增速较11月上升4pct。非车业务在农险、责任险助力下，2022年行业累计增速yoy+12.7%，保持双位数增长。人保财险2022年车险保费同比+6.2%，非车业务保费同比+11%，公司得益于直销直控渠道以及优质风险管理平台，预计22ECOR 97.5%，承保利润yoy+618%。2）受公司4Q22提取准备金应对23年赔付率上升风险，以及集中赔付影响，4Q22单季利润增速将较3Q22放缓。预计23年在续保率、新能源渗透率提升+三农战略等政策支持下，财险经营将保持稳定。预计23年人保财险车险保费yoy+5.3%，非车险保费yoy+12%。
　　投资端：4Q22以来各项托底经济政策落地，权益市场回暖叠加长端利率回升，预计4Q22险企投资端将持续改善，准备金增提压力减弱。1）4Q22以来，地产“三支箭”落地以及个人养老金、商业健康险产品设计等利好政策陆续出台，权益市场持续回暖，4Q22上证综指和沪深300分别同比上涨2.1%和1.8%，险企投资收益有望回升；2）十年期国债收益率12月末收于2.81%，750天移动平均值2.91%，较年初下行13.3bp，好于21年同期的18bp，准备金补提对于净利润的侵蚀压力边际缓释。3）23年新准则切换下，准备金评估将采用即期利率曲线，长端利率上行至750日均线之上，准备金有望进入释放周期。我们认为当前权益市场上行趋势明显，叠加各地出行消费回暖，经济复苏预期增强，长端利率有望企稳上行，同时地产“三支箭”落地，险企投资端风险边际缓释，投资收益将持续回暖。
　　投资分析意见：复工复产叠加经济复苏预期增强，保险板块资负共振，估值修复可持续，维持保险行业看好评级。当前保险股资负共振明显，进攻属性强；1）资产端：国常会强化稳增长预期，叠加各地出行消费回暖，经济复苏预期增强，长端利率有望企稳上行。2）负债端：目前复工复产顺利，预计后续依赖代理人的长储销售增速将逐步加快，推动NBV和保费长期回暖。截至2月9日，3大A股寿险23年平均PEV仅0.48倍，估值分位数在历史6%~13%，4Q22板块重仓比例仅0.43%，均处于历史底部，下行风险小。在行业23年NBV集体转正下，队伍质态更强、改善明显的公司有望负债端超预期。推荐排序：寿险：中国太保（核心人力稳步提升，低基数下业绩快速回暖，经营有望超预期）、中国人寿（负债端最优、资产弹性佳、预计23年NBV行业最优）、友邦保险（代理人规模逆势增长，质态领先，NBV增长动能强劲）、新华保险（长险期交占比快速提升，NBVM同比提升明显）；财险：中国财险（财险行业龙头、承保利润高增且投资稳健）、中国人保。
　　风险提示：1)有效人力复苏缓慢，规模人力增长承压；2)寿财保单销售不及预期；3）长端利率下行，资产再配置承压；4)权益市场波动，信用风险暴露。