中信建投-社会服务行业澳门博彩：结构改善且非博彩发力，优质出境游目的地需求韧性较强-230207

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　　核心观点
　　澳门春节期间旅客人次及博彩毛收入恢复较好，与香港、内地等人员往来将不受限制。产业发展看，原6家博企继续获得牌照，新博彩法助力产业规范发展，产业规模与旅游和博彩相关政策、发展阶段、居民财富效应等关联度较高。预计疫后贵宾业务有所收缩，中场业务占比持续增加部分弥补，且非博彩发展与特区施政方案和各牌照投资额趋势契合。总体看，内地游客赴澳门恢复将滞后于内地跨省和港澳通行，但将稳健修复带来潜力；中场业务引流能力和内地游客渗透率、平均停留时间的提升是重要增长方向；非博彩业务发展同样需依托六家博企，且长线投资也有望产生不错收益；若非博彩发展良好，则澳门作为出境游目的地的高性价比将凸显，对冲博彩业的可选属性，仍将体现较好的客流韧性。
　　行业动态信息
　　博彩产业与政策及发展阶段等关联度高，新博彩法规范发展
　　澳门博彩产业自打破垄断经营后，整体发展与旅游及博彩相关政策、发展阶段等关联度较高，经历了贵宾业务主导和中场业务接棒发展的过程。新博彩法在牌照批给期限、最低资本额、中介人、博彩税、博彩桌上限、卫星厅模式、博彩桌年度收入下限等方面做了具体规定和更新，预计发展更加规范化，博彩业务供给端或在旅客逐步修复后逐渐呈现存量特征，但新的发展方向和新增长曲线也将指引疫后产业发展。
　　中场及非博彩重点发力，结构及体验升级后客流韧性仍优
　　结合新博彩法和特区施政规划、博企长线投资方向看，预计疫后贵宾厅业务或有一定正常收缩，中场占比增加且期望逐步提升利用率，非博彩是未来发展重要方向。对比拉斯维加斯，澳门预计仍存结构升级空间，且内地旅客渗透率和平均停留时间仍有较大提升潜力。春节期间澳门恢复较亮眼，逐步验证年内恢复稳健性。在内地与港澳通行逐步常态化下，预计内地客源恢复较香港存滞后性，但后续带来释放潜力；综合体验提升、运营改善、引流能力增强对于中场业务主要覆盖的游客群体效应突出，且未来澳门非博彩业务发展仍将主要依托六家博企，并且澳门整体非博彩发展和旅游体验提升将使得其作为内地出境游目的地的高性价比突出，一定程度上对冲博彩业本身可选属性，使得疫后游客粘性及消费转化仍具韧性。
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　　风险分析
　　1、澳门博彩业贵宾厅业务受较大影响出现明显收缩，且自营贵宾业务若培育不够顺利，通过新增中场业务弥补贵宾业务的利用率若不佳，则可能导致澳门博彩毛收入整体规模收缩，恢复上限受到影响，各牌照博彩收入较难恢复至疫情前；
　　2、内地部分省份及海外客源引流若较难提升，且游客普遍停留时间较难提升，则在现有面积和业务规模下，整体提升的上限受到影响；
　　3、若非博彩业务增量发展不顺利，则可能导致各牌照未来较大的投资额投入产出比较低，从而影响自身财务状况以及长线的第二成长曲线培育；
　　4、若非博彩业务未能较好提升整体体验和性价比，则澳门作为疫后出境游的高性价比目的地的韧性或将有所减弱，由此可能导致博彩业务的可选消费属性突出，受财富效应影响。