华泰证券-粤高速A-000429-车流低谷已过，出行持续复苏-230202

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　　趟过2022业绩低谷，奔向2023出行复苏粤高速发布业绩预告：2022年总收入41.7亿元，同比降低21%；归母净利12.9亿元，同比降低24%，低于我们预期（14.3亿元）。2022年净利下滑，主因：1）疫情扰动背景下，居民出行意愿下降；2）广佛高速到期，项目收入减少；3）Q4全国货车通行费下调10%。我们同步调整2022年归母净利预测至12.9亿元（前值14.3亿元）。春运车流量正加速恢复，我们对2023年行业复苏更加乐观，因此上调公司2023/24年归母净利预测至17.4/18.2亿元（前值15.5/17.5亿元）。我们的目标价9.49元（前值8.90元）是取DCF和PE测算的均值；DCF基于WACC=6.59%（前值：7.72%）；PE基于9.9x 2023EPE（前值10.6x 2022EPE），在行业中枢7.9x 2023PE上继续给予25%溢价，以反映公司高分红率优势。维持“买入”。
　　疫情、费率优惠、广佛到期，多重因素导致2022业绩低谷
　　公司2022年总收入、营业利润、归母净利同比减少21%、25%、24%。分季度看，公司Q1/Q2/Q3/Q4总收入同比下降15/19/17/33%，归母净利润同比变化+8/-24/-23/-69%。Q4表现不佳，主因：1）广佛高速自2022/3/3起停止收费，对Q4收入的拖累约为8-9%；2）Q4货车通行费减免10%；3）疫情多点散发且持续时间较长，居民出行意愿下降。据交通部规划院，Q1/Q2/Q3/Q4全国高速公路车流量同比降低1/26/0/15%，粤港澳大湾区路网车流量同比降低7/7/3/11%。
　　春运车流量加速恢复，2023出行景气度向好受益于返乡需求集中释放，春运车流量强劲复苏。春节前15天（即返乡客流），全国高速公路小客车流量同比增长13%，恢复到2019年同期的112%。
　　正月初五至十一（即返城客流），小客车流量同比增长25%，恢复到2019年同期的127%，彰显回城务工需求的韧性。据广东省交通厅，春运前24天（1/7-1/30），粤港澳大湾区高速公路车流量同比增长13%。
　　潜在出行水平已不断累加，高股息具有吸引力
　　在疫情前，全国高速公路客车流量增速（2015-2019年CAGR：11.9%）与汽车保有量增速（同期CAGR：11.0%）基本相近。2022年末全国汽车保有量较2019年末增长23%，隐含客车流量潜在水平已超越2019年水平。
　　公司核心路产位于经济繁荣的大湾区，客车流量占比较高。公司2023年路网变化偏中性，佛开高速受益于粤西大通道全线改扩建完工；广惠周边路网较为稳定；广珠东拟实施改扩建，但预计对2023年车辆分流影响较小。我们预计2022/23/24年公司股息率为5.5/7.5/7.8%（假设分红率维持70%）。
　　风险提示：出行意愿下降，路网变化超预期，资本开支超预期，费率下调。