海通证券-贝达药业-300558-主要产品持续放量，核心管线持续推进-230110

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　　营收端略微下降，股权激励费用导致管理费用上升。公司前三季度实现营收16.6亿元（同比-3.6%），归母净利润1.0亿元（同比-70.4%），扣非净利润0.6亿元（同比-80.7%）。前三季度限制性股票激励费用为1.8亿元，剔除该影响因素后归属于母公司所有者的净利润为2.8亿元（同比-19.0%）。公司第三季度实现营收4.1亿元（同比-28.1%），归母净利润809万元（同比-93.9%），扣非净利润261万元（同比-98.0%），单三季度股权激励费用为0.57亿元，股权激励费用对利润端带来压制。公司前三季度销售费用率29.5%（-9.1pp），管理费用率25.8%（同比+13.9pp），管理费用增加源于限制性股票激励费用增加；研发费用29.0%（同比+7.8%）。
　　主要产品凯美纳、贝美纳、贝安汀销量持续增长。2022年前三季度主要产品销量继续增长，凯美纳（埃克替尼）销量同比增长26.54%，贝美纳（恩沙替尼）销量同比增长797.57%，贝安汀（贝伐珠单抗）逐步打开市场。凯美纳的一线、二线、术后辅助治疗适应症于2021年底被纳入国家医保目录。贝美纳二线治疗适应症2021年底被纳入国家医保目录；一线治疗适应症于2022年3月获批上市，我们认为该适应症今年可参与医保谈判；术后辅助治疗适应症的临床试验于2022年4月获批开展。贝安汀已于2021年11月获批结直肠癌、NSCLC适应症，而复发性胶质母细胞瘤、上皮性卵巢癌、输卵管癌等多项适应症于2022年3月获批上市，我们认为贝安汀的上市是公司从小分子延伸到大分子、从肺癌领域扩展到其他实体肿瘤领域的标志。
　　深耕肺癌领域，多个在研管线有序推进。公司持续巩固肺癌领域优势，11月发布公告，第三代EGFR-TKI贝福替尼（D-0316）与埃克替尼头对头一线治疗NSCLC的Ⅱ/Ⅲ期临床试验取得优效，其NSCLC术后辅助适应症临床试验申请已获NMPA受理，国内目前奥希替尼、阿美替尼和伏美替尼三款第三代EGFR-TKI获批，贝福替尼二线适应症上市申请已获NMPA受理，有望成为第四款获批药品。其他在研管线中，伏罗尼布片（CM082片）与依维莫司联合治疗晚期肾细胞癌的上市许可申请于2022年1月获得NMPA受理；CDK4/6抑制剂BPI-16350联合氟维司群治疗HR+/HER2-乳腺癌的Ⅲ期临床继续推进。贝美纳术后辅助治疗适应症、BPI-371153、BPI-442096临床试验申请均获NMPA批准开展，BPI-442096治疗晚期实体瘤的临床试验申请获FDA批准。Balstilimab（PD-1单抗）、Zalifrelimab（CTLA-4单抗）均已进入临床II期,另有MCLA-129（EGFR/c-Met双特异性抗体）、MRX2843（MerTK和FLT3双重抑制剂）、BPI-27336（ERK1/2抑制剂）、BPI-361175（四代EGFR-TKI）等多条临床I期管线正有序推进中。
　　盈利与估值。我们预计2022-24年归母净利润分别为2.0亿、4.7亿、7.4亿元，同比增长-47.8%、135.2%、57.4%，EPS分别为0.48、1.13、1.78元。考虑到公司深耕肺癌领域，并向其他疾病领域拓展，已完成小分子到大分子的研发生产能力攻关，核心产品埃克替尼、恩沙替尼、贝伐珠单抗销量稳定增长，第三代EGFR-TKI贝福替尼获批在即，多个在研管线有序推进，有望陆续上市，我们给予公司2023年50-55倍PE，对应合理价值区间56.44-62.08元，给与“优于大市”评级。
　　风险提示：新药研发风险、新药审批风险、新药上市风险、技术迭代风险等。