申万宏源-信用风险监测：新年伊始，再观城投债取消发行-230108

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　　热点解析：
　　自2022年11月债市调整以来，受理财赎回影响，城投债面临了较大的流动性冲击，低等级城投债信用利差一度达到2014年以来90%分位数，接近2018年的利差值；高等级城投债信用利差也逼近2022年以来利差峰值。估值调整下，城投债一级市场也发生了相应的变化，2022年11月以来大规模发生取消发行，继22年11月取消发行规模达355亿元后，12月份取消发行规模持续增加，达到678亿元。
　　本周取消发行规模如何？新年伊始，本周城投信用利差整体下行，3年期AAA城投利差降至65bp，低于上月同期信用利差，但其他等级信用利差值仍高于上月同期值。一级发行市场上，取消发行规模也有所缓和，本周取消发行城投债规模22亿元，相较于2022年12月第一周的63亿元环比有所减少.
　　取消发行的原因是什么？我们通过对取消发行债券主体的主体评级与行政级别来进行简要分析。债市调整下，城投平台取消发行一方面因为面临较高的发行成本而选择取消发行来等待更优的时机，另一方面，今年城投融资持续收紧，部分区域面临融资困难的情况，偿债压力下的取消发行多是因为投资者的谨慎心理。从主体评级来看，2022年11月份在发行成本基数较低的情况下，AAA级城投债取消发行规模大于AA+以及AA级城投主体，而在12月份AA与AA+主体取消发行规模占比大幅上升，AAA级主体取消发行规模有所减少，本周无AAA主体取消发行。从行政级别角度来看，2022年11月各行政级别主体取消发行规模大幅增加后，12月国家新区与省级主体取消发行规模均有所减少、区县级与市级主体取消发行规模持续增加，本周各级别城投债取消发行规模均有所减少，且省级主体无取消发行。
　　哪些区域取消发行规模较多？2022年以来的城投债取消发行主要集中在江苏省，山东省次之。拆分来看，江苏省取消发行的城投债主要集中在区县级以及市级主体，省级主体无城投债取消发行，且2022年12月各行政级别主体取消发行规模较11月有所增加，本周江苏省城投债无取消发行，取消发行规模主要集中在湖南、浙江以及山东省。
　　产业债策略：23年上半年流动性优先，优选流动性较好的品种、行业，短久期为主。由于市场对于产业债的风险偏好压制延续，静待地产链行业基本面改善后的右侧机会。超额收益机会关注煤炭永续债；外部支持较强及绩优主体的中资美元债以增厚票息。地产债观点：民营房企债回暖趋势确立最终看销售。短期情绪修复，但多角度看房地产实际数据承压，地产债存在估值风险。
　　城投债策略：债市调整下近期城投债信用利差已位于历史较高分位数，重点关注流动性较好的优质主体错杀机会。短期内城投安全性较高，资金整体充裕，叠加政策结构性放松，大势看调整的情况下，继续短久期配置为主，同时重点关注弱区域城投估值的波动。
　　信用债周度回顾：
　　城投债——市场：本周城投债表现差于产业债，1年期、7年期、10年期城投债表现差于产业债，3年期、5年期表现好于产业债。
　　产业债——市场：产业超额利差仅中游制造业超额利差有所上行，强周期类、公用基建类、消费服务类整体下行；19个行业超额利差中，地产、造纸、医药、建筑差额利差小幅反弹，其余均回落为主，其中钢铁、煤炭、机场、休旅超额利差回落幅度较大。
　　金融债——市场：本周二级资本债信用利差整体走扩，超额利差有所收窄。具体来看，信用利差方面，除AA级1年期和5年期利差走扩之外，其余期限评级二级资本债利差均有所收窄，3年期幅度最大，AAA级、AA+级和AA级分别收窄9BP、10BP和7BP，超额利差方面，除5年期AAA-级利差小幅收窄2BP之外，其余期限评级超额利差均较上周有所走扩，1年期幅度最大，AAA-级、AA+级和AA级分别走扩8BP、17BP和25BP；分银行类型来看，二级资本债方面，农商行超额利差较上周走扩2BP，国有行、股份行、城商行分别收窄1BP、5BP和4BP。永续债方面，国有行超额利差较上周收窄1BP，股份行、农商行、城商行分别走扩3BP、11BP和4BP。
　　信用债风险警示：许昌市投资集团有限公司发布公告称，因违反相关规定，公司受到了银行间债券市场自律处分，公司现已披露2022年半年度报告并向协会报送有关问题，公司将及时向协会递交书面整改报告，且此次处罚不会对公司经营活动产生重大影响。
　　风险提示：城投口径统计偏差。