华泰证券-社会服务行业专题研究：双十一分流韩免，我国免税强者更强-221229

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　　11月韩免销售额下滑，长期看我国免税全球竞争力持续提升
　　受我国双十一促销分流影响，11月韩国免税销售额环比下滑19.58%。外侨销售额同比下滑32.29%，为19年同期56.69% (环比10月份下降22pct)。境内和出入境出行有望逐步正常化，国内免税产业受益于本国居民消费升级、政策支持和龙头的规模效应提升，全球竞争力有望持续提升。23年海南客流修复有望带动离岛免税销售额和利润率向上，长期看高端消费项目不断增加，集群效应释放海南消费活力。若出入境客流回暖，机场免税有望迎来逐步修复，市内店政策利好预期有望增强。推荐免税龙头中国中免。
　　出入境恢复，本国国民购买增加，外国代购金额下滑
　　我国双十一促销分流部分韩免商品的需求，而韩国国民出入境旅游逐步恢复。11月韩国整体免税销售额10.63亿美元/-yoy28.63%，mom-19.58%，为19年同期的54.23%。韩国本国国民和外侨销售额分别为1.09和9.54亿美元，分别yoy+34.88%/-32.29%，分别为19年同期的39.35%/56.69% (环比10月份分别+5pct和-22pct)。本国国民和外侨购物人数分别为95.85万和23.06万，分别yoy+40.85%/+291.12%，mom+10.38%/+4.03%。本国国民和外侨人均消费金额分别114.17美元和4135.63美元，分别yoy-4.2%/-82.7%，mom+6.60%/-25.4%。
　　出行逐步正常化，我国免税产业全球竞争力持续增强
　　境内和出入境出行有望逐步正常化，国内免税产业全球竞争力有望持续提升。1）国务院印发《扩大内需战略规划纲要（2022－2035年）》提出促进免税业健康有序发展，深入推进海南国际旅游消费中心建设，后续产业政策红利可期。2）21年我国免税龙头中免销售额669亿元，赶超至全球旅游零售集团首位，规模优势有望不断放大。3）海南休闲度假配套设施不断完善，消费者口碑改善，23年起线下客流有望恢复，带动离岛免税销售额与利润率双升。4）韩免过去为弥补出入境客流下滑的损失，对大型代购予以线上批发返点政策，优惠力度较大，我们认为国际客流恢复后该模式较难持续。
　　免税产业长期景气，全球竞争力提升，龙头强者恒强
　　我们认为国人奢侈品消费仍有较大增长潜力，消费回流支撑免税长期空间。从22年1-10月月均数据来看，海南客流较19年同期仍有49%的向上修复空间，带动23年离岛免税销售额和利润率向上。立足长线，海南免税和有税旗舰项目不断增加，集群效应释放海南消费活力，增强海南国际旅游消费中心的全球竞争力。若出入境客流回暖，机场免税有望迎来温和修复，市内店政策利好预期有望增强。中国中免为国内免税龙头，规模优势显著，卡位战略资源，强者恒强。
　　风险提示：新冠疫情反复风险；免税政策变动风险；市场竞争加剧风险。