华泰证券-宏观动态点评：美国零售低于预期，耐用品减速明显-221216

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　　美国11月零售消费点评
　　美国11月零售消费环比下降0.6%，低于彭博一致预期的-0.2%，较10月的1.3%大幅下降，环比增速为今年最低，11月同比+6.5%，前值+8.3%。11月核心零售消费环比下降0.2%，持平彭博一致预期，前值1.2%。零售低于预期的主要原因系家具、建材等环比走弱，反映美国地产周期下行以及联储累计加息的影响。往前看，圣诞节等节日消费韧性值得关注。零售消费数据发布后，美元指数震荡上行至104.20，美债2年期利率上升5bp至4.25%，10年期利率基本持平，收于3.47%，美股普遍下跌，纳斯达克下跌2.35%，道琼斯指数下跌近2%。
　　11月零售消费多个细分项下滑，地产相关的家具建材以及机动车、电子产品等耐用品消费环比下降明显。11月美国家具零售消费月环比录得-2.6%，较十月环比下降4.5个百分点，建材消费从10月的1.3%下降至-2.5%，反映了联储累计加息下，美国地产周期开始下行的影响。机动车消费11月环比-2.3%，较10月下降3.9pct。电子产品环比-1.5%，较10月下降0.6pct。家具、建材、机动车、电子产品等累计拖累11月零售环比0.65pct，而10月则拉动零售环比0.4pct。11月仅餐饮（+0.9%）、食品（+0.8%）、保健（+0.7%）、杂货（+0.5%）的零售环比上升，可能由于感恩节等节假日对食品消费有所提振。
　　往前看，超额储蓄和储蓄率不断下降，或成为未来消费动力的潜在制约，但节日消费韧性值得关注。目前美国居民储蓄率持续明显低于“平均水平”、不断释放2020-2021年间积累的“超额储蓄”——10月份美国居民储蓄率2.3%（季调后），较9月的2.4%进一步下降、明显低于2010-2019年间的平均水平（超过7%），而且为2006年以来的最低值。此外，今年1-10月美国居民共“消耗”过去两年累积的超额储蓄近6100亿美元；目前“存量”的超额储蓄仍有1.9万亿美元（相当于2021年GDP个人消费支出的12%）。虽然短期内超额储蓄或仍将支撑消费，尤其是圣诞节等假日消费，后续消费韧性能否持续或有待观察。
　　消费韧性仍有待观察——经济增长与通胀的组合至关重要。超额储蓄快速消耗之后，美国消费的韧性有赖于居民对收入增长的预期、以及通胀对消费力的腐蚀是否压低消费需求。美国11月CPI同比回落至7.1%（10月为7.7%），无论以总收入增速、还是非农薪资同比增速衡量，“实际收入”同比仍负增长（以11月非农薪资增速-当月通胀增速衡量，同比-2.0%）。此外，11月美国制造业景气度（ISMPMI）从10月的50.2进一步下行至49.0，为2020年5月以来首次进入低景气区间，显示制造业需求回落。因此未来美国零售或仍受“实际收入”减速叠加需求放缓等因素制约。
　　零售数据发布后，联邦利率期货对明年2月FOMC加息预期为大概率加息25bp，考虑到美联储在12月FOMC的前瞻指引比市场预期鹰派，在看到通胀出现更为持续的下降趋势前，美联储可能仍会维持当前偏鹰立场。如我们在12月14日《美国核心通胀再次低于预期》中所述，美国通胀能否延续此前的下降趋势是市场风险偏好是否回升的重要因素，也是判断联储“转向”的重要指标。除了劳工市场仍然供需失衡外、接下来中国防疫政策调整后需求回升的速度以及全球制造业景气度下行的压力是否得到缓解值得关注。
　　风险提示：利率上行、高通胀压制总需求；美国经济过快减速。