中信建投-2023年资产配置及基金研究展望：见证全球康波萧条冲击与中国资产的独立崛起-221216

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　　主要结论
　　海外经济风险：从衰退到危机的演进
　　参考1993年康波萧条日本、德国、前苏联经济触底的经验，美国经济真正触底需要等到2025年康波萧条期结束后，2023年美国经济经济硬着陆与深度衰退或在所难免。
　　美国货币政策及利率走势展望：先升后降，对抗通胀
　　考虑到劳动力市场目前仍然处于偏紧状态，因此2023年前半段美联储仍有继续加息控制通胀的诉求，预计2023年上半年美国政策利率上升至5%，但随后劳动力市场供需矛盾缓解，预计年底利率为4%，上述预期较市场乐观。
　　从32年前的日美经济剪刀差推演中国经济2023年走势
　　90年代出现的日美剪刀差对当下的启示在于：中国在2022年的独立宽松有望让2023年中国经济重演90年代美国的独立韧性。2022年多轮疫情冲击以来，中国经济已经处于长期趋势线以下，在近期疫情政策调整后，产出缺口有望逐步回补，对2023年经济有重要拉动作用。
　　A股：整体重心显著上移
　　从美国90年代独立行情的关键因素来看，和当前有三个共同点：（1）流动性冲击最剧烈的时候结束，当年日本加息结束对应当前美国加息尾声；（2）从时间周期来看，当年日本股市见顶后10个月美股企稳，当前美股自2021年12月见顶后10个月A股企稳；（3）当年美国在全球贯彻独立宽松货币政策，当前中国在全球实施独立中性偏宽松货币政策已经1年。类似于90年代的市场分化可能重现，A股或在全球衰退中走出独立行情。
　　美股：延续震荡走低趋势
　　当前美股泡沫和美联储加息政策非常类似于90年代日本，虽然我们认为未来美联储可能会暂停加息，但只会带来熊市反弹，并不能逆转美股下跌趋势。
　　固定收益：中国利率上限可控，美国利率震荡下行
　　美国：10Y-3M收益率曲线倒挂预示2023年美国经济存在衰退压力，失业率抬升而通胀下行，2022年追赶紧缩进度已经趋于尾声，预计2023年美债是牛市，十年期美债收益率或下行至3%。
　　中国：2023年地产景气度的回暖意味着融资需求回升，利率中枢较2022年略有抬升，但考虑到货币政策难以收紧，预计利率上限空间可控。节奏上，有两波做多的机会，第一波是预期炒作结束后，到了经济数据空窗期，利率债从超卖中修复；第二波是下半年全球衰退传导至外需压力后，利率从震荡转为下行。
　　大宗商品：CRB指数下行周期只走完一半，上半年或有快速下跌
　　基于全球需求周期领先指标，预计商品在2023年上半年还有快速下跌，当前商品下跌时间和空间都不够。
　　黄金：全球衰退+美联储加息结束，黄金明确看涨
　　2022年拖累黄金核心因素在于全球央行退出紧缩的节奏不断超预期，而2023年以美联储为首的全球央行或停止加息，加上全球衰退对黄金做多胜率的加成，预计2023年黄金将迎来反转行情，维持目标价2000美元的判断。
　　原油：预计震荡回落
　　11月起OPEC+减产措施落地后，预计油价重心将有所上移；12月开始执行的对俄原油制裁效果有待验证，综合市场的衰退预期，预计油价短期震荡后，中期仍将下行至60美元左右。
　　基金市场回顾：新发债基占比高，权益基金主题分化
　　国内公募基金数量、规模和份额相较去年末均实现了持续正增长，新发基金中债券型基金占比最高。主动权益基金权益仓位全年波动较高，债券基金仓位上调。收益上，权益基金普跌，不同主题分类基金年内收益差异相差较大，周期及金融基金跌幅较小。公募主动权益基金整体在成长风格上仓位明显降低，在金融上在消费和周期风格仓位提升。科技ETF资金净流入全年领先。
　　基金能力及评价：选股，基金收益来源的核心
　　根据中信建投业绩归因模型将主动权益基金超额收益分解，业绩更好的基金表现出了更好的择时、行业配置以及选股能力，同时选股贡献了更多的超额收益来源。高规模的基金收益来源更多来自于资产配置，换手率较低的基金具有更高的择时收益，更低的选股以及交易收益贡献。行业配置收益贡献较为独立。
　　权益市场基金配置方案：行业视角，出类拔萃
　　根据六维度行业轮动模型建立基于规划求解的六维度行业轮动FOF组合。今年以来主动权益FOF策略相对主动权益基金累计超额收益3.86%，被动指数基金组合绝对收益相对股票指数基金超额收益7.57%。长期能力FOF表示基金的择时、行业配置和交易三大能力，今年以来相对主动权益基金指数超额收益3.85%。
　　风险提示：本报告结果均基于对应领先指标模型计算，需警惕模型失效的风险。本报告规律来自历史规律总结，需警惕历史规律不再重复的风险，当前世界经济逆全球化加剧，本轮周期全球各个经济相关程度下降，经济体内部结构也出现严重分化，经济同步、领先、滞后指标之间存在的时滞可能会拉长，对模型的时间周期判定有可能存在扰动，不排除未来美国PMI数据严重下滑而失业率还维持相对低位。若失业率继续维持低位，美国加息促进美元资产向美国回流，需警惕美联储加息超预期的风险。