申万宏源-2022年12月美联储议息会议点评：2023年下半年美联储是否会开启降息周期？-221215

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　　本期投资提示：
　　12月预期中的50bp落地，并且下次会议加息幅度可能继续放缓至25bp，但市场反应依旧不佳，主因鲍威尔表态偏鹰。由于美联储加息周期明确进入尾声，加息终点小有分歧但已并非重点，核心是2023年美国经济是否会见到衰退，以及2023年下半年是否会开启降息周期？12月议息会议上鲍威尔对以上两个问题都给出了有否定意味的回答：（1）衰退方面，鲍威尔称委员会给出的经济预测已符合衰退路径的标准，但加息对非利率敏感性行业的限制影响仍需要时间才能显现，尤其是当前劳动力市场十分紧张，美国经济仍有可能实现软着陆；（2）降息方面，鲍威尔称在对通胀回落至2%有信心之前，美联储不会降息，美联储将在一段时间内可能需要采取限制性政策立场。
　　我们认为加息尾声债券收益率预计回落，但2023年经济韧性、难见降息。（1）预期上：历史经验+指标高位回落，衰退预期难降温。（2）实际走势上：经济不是线性走势，下行并不代表一定会衰退。生产和消费韧性，失业率低位、劳动力市场强劲，家庭、企业及非银部门健康，发生风险事件概率小。（3）曲线倒挂与经济衰退：一般见到10-2Y利差的倒挂后14-19个月见衰退，30Y-3M倒挂后9-17个月见衰退，则2023Q4及2024H1重点关注经济下行压力。
　　资产表现方面，高通胀引发的大类资产分化类似1976-1981年，大宗上涨，美债收益率飙升，美股下跌。伴随通胀缓解，预计大类资产走势类似1981-1986年，参照见拐点循序：大宗—美债—股票。
　　重点关注以下几点：
　　（1）12月美联储如期加息50bp，2月议息会议加息幅度可能继续放缓至25bp，即最早3月、最晚5月会停止加息。2022年美联储共加息7次，累计加息425bp，联邦基金利率已升至4.5%，11月美联储议息会议释放加息放缓信号，12月加息幅度降至50bp整体符合市场预期，并且鲍威尔暗示明年2月加息幅度可能继续降至25bp，由于市场和美联储普遍预期加息终点在5%-5.25%之间，那么最早3月、最晚5月预计美联储会停止加息。
　　 （2）服务业通胀仍有隐忧，加息终点要上修。鲍威尔重点解释了服务通胀，认为明年某个时候住房通胀会下降，但非住房相关的服务业通胀将需要一段时间才能下降，因此加息终点要上修，才能遏制服务通胀。
　　 （3）预测方面：与9月相比，通胀预期继续上修，美联储加息终点也上修至5-5.25%，此外明年经济预期明显转为悲观。与9月预测相比，美联储经济预期分化，今年GDP增速小幅上修、明年GDP增速明显下修，对应今年失业率小幅下修、明年失业率上修，而PCE和核心PCE预测均较上次继续上修，因此也和鲍威尔讲话相对应，当下偏乐观的经济预期和劳动力市场是支撑美联储持续加息的基础，而偏悲观的通胀数据则使得美联储开启降息的时点推迟。由于当下对明年经济预期较为悲观，后续需关注经济实际走势。
　　风险提示：美国经济回落超预期，货币政策宽松超预期。