国泰君安-厦钨新能-688778-参股前驱体，铁锂迎扩张-221123

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　　本报告导读：
　　公司正极材料业务需求旺盛，此次合资参股上游前驱体和扩张磷酸铁锂项目有助于完善供应链及丰富产品品类，打开业绩成长空间。
　　事件：
　　11月22日，公司公告：1）拟于中国有色矿业集团全资子公司中色国贸合资成立中色正元（安徽）新能源，公司出资6.58亿元参股43%，投建年产6万吨锂电正极材料前驱体，其中含2万吨四氧化三钴、4万吨三元前驱体。预计项目总投资约39.72亿元，其中建设投资约35.53亿元，分期实施。2）公司持股83%的合资公司雅安厦钨新能拟投资4.44亿元投建雅安二期年产2万吨磷酸铁锂项目，建设期17个月。
　　评论：
　　投资建议：公司正极材料业务下游需求旺盛，“低库存+高周转”策略盈利可持续强，维持公司22-24年EPS 4.06、6.03、7.87元，维持公司目标价为203.70元。
　　牵手上游前驱体配套降本增效。中国有色矿业集团作为国资委大型央企钴等矿产资源丰富，厦钨新能具备前驱体沉淀烧结等核心技术。我
　　们认为，此次合资公司成立将有利于进一步完善产业布局，保障公司原料供应的同时获取延伸产业链的参股收益。
　　铁锂扩产丰富正极产品结构。公司2021年底已公告雅安项目规划10万吨磷酸铁锂和6万吨三元正极材料，一期2万吨磷酸铁锂项目目前部分已点火投产预计有望在23年中实现达产。此次二期2万吨磷酸铁锂项目通过将原料混合分散均匀，转入反应釜反应，经固液分离、
　　喷雾干燥等加工工序后得到磷酸铁锂产品。该技术拥有原子级合成技术、均相反应成核技术、新型表面包覆及掺杂技术三大核心技术，兼
　　容性强，生产的磷酸盐系材料具有元素分布均匀、无杂相、无位错、形貌和粒径可控制等特点，我们认为工艺上有望兼容磷酸锰铁锂正极
　　材料生产。
　　钴酸锂龙头地位稳固，中镍高电压三元材料性价比凸显。公司钴酸锂出货量全球领先已实现4.5V高电压批量出货，中镍高电压三元充分受益产业链导入，磷酸铁锂、钠电正极材料和补锂剂等新品研发顺利。
　　原料端公司采用“低库存+高周转”的经营策略弱化库存收益；产能端我们预计公司22/23年年底正极材料产能有望实现11/15.5万吨。
　　风险提示：新产能投产不及预期，新能源车销量不及