东吴证券-京东集团~SW-9618.HK-2022Q3财报点评：利润大超预期，各项费用率稳步下降-221120

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　　投资要点
　　收入符合预期，Non-GAAP利润远超预期，京东零售盈利能力持续提升：公司三季度收入2435亿元，同比增长11.4%；实现Non-GAAP归母净利润100亿元，同比增长98.89%，彭博一致预期分别为2431亿元和71亿元，收入符合市场预期，利润远超市场预期。
　　各项收入稳健增长，物流业务超预期增长：商品销售收入同比增长5.9%，3P商户多元化程度持续提高，线上线下布局持续推进；大促等因素推动下，广告收入与预期基本持平；物流及其他服务收入276亿元，同比增长73%，物流经营利润率0.7%，相比Q2提高0.6pct，本季度也是京东物流收购德邦后首度并表，预计Q4物流收入增长势头稳定。
　　日百品类仍在继续扩充，3C强势品类韧性较强：电子产品及家用电器净收入1193亿元，同比增长7.6%，彭博一致预期为1163亿元；日用百货商品销售收入为777亿元，同比增长3.5%，彭博一致预期为846亿元。公司最为核心的3C家电品类依然具备强大的韧性。
　　降本增效持续推进，各项费用率稳步下降：三季度履约费用同比增长0.5%至144亿元，履约费用率为5.9%，同比下降0.6pct，规模优势效应带来了履约费用率的持续下降。本季度管理费用率为1.08%，同比下降0.31pct；销售费用率为3.12%，同比下降0.43pct，降本增效卓有成效。
　　用户质量不断提高，活跃用户数增长不及预期：3Q22活跃用户数达5.88亿，同比增长6.5%，环比新增750万，彭博一致预期为798万，低于预期。2022年7月，京东PLUS会员人数突破3000万。
　　盈利预测与投资评级：虽然行业竞争格局加剧，但公司降本增效在2022年的持续推进超预期，因此我们将2022-2024年的EPS（经调整）预测从6.7/9.1/11.1元调高为9.8/12.8/15.4元，对应PE分别为20.2/15.5/12.9倍（港币/人民币=0.9099，2022/11/18数据）。公司持续投入虽短期影响到公司业绩，但将构筑越来越强的竞争优势，我们维持公司“买入”评级。
　　风险提示：平台商品品质风险，商品供应链拓展风险，宏观经济风险。