浙商证券-物业管理行业：物业投资的逻辑、空间和标的选择-221119

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　　1.物业公司业务模式本质：抗经济周期较强的永续现金业务
　　物业公司的本质是为已签约管理的小区提供基础管理服务和增值服务，并因此收取一定的管理费。物业公司目前仍处于第一阶段，即规模增长。因此物业公司的主要成长来自于在管面积的增长。在管面积的增长既可以是内生于关联房企竣工面积交付，也可以是物管公司拓展第三方开发项目获得管理面积。通常物业公司物业费收缴率高，存量项目收入确定性强，因此物业公司的业绩增长应该具备较强的抗经济周期属性。
　　2.物业公司历史估值复盘：2020年疫情下的热门赛道，2021-2022年受地产板块估值下挫
　　 2020年疫情爆发后，物业板块反而迎来了估值提升。一方面物业承担为业主提供最后一公里生活服务和社区消杀的重要任务，社匙增值服务迎来增长；另一方面2016-2020年关联房企销售陆续进入竣工交付，推升物业公司在管面积以及对应收入和利润增速。
　　 2021年恒大出现债务远约后，物业板块估值整体下挫。物业公司和母公司房企之间的母子关联导致市场担心物业公司可能会成为母公司房企的融资工具。此外，母公司房企销售持续下降，预示着未来可提供给物业公司竣工交付的面积增速会持续减弱。
　　 AH物业板块估值具有一定相似性：规模大且市值高的物业公司在估值调整前普遍有估值溢价，PEG>1。中型市值和规模的物业公司PEG约为0.8，小规模和小市值的物业公司PEG约为0.5。此外A股央国企物业公司PEG>2，2021-2022年估值回调丌显著，A股民营物业公司PEG约为1。
　　3、物企数据梳理及投资建议：
　　我们认为物业公司基本面可以分成规模成长性、管理效率、收入增长潜力、独立性和利润稳定性五个方面来衡量。短期地产行业基本面筑底未完成前，我们认为物业公司和地产公司受政策影响同涨同跌；地产行业基本面企稳后，物业公司有望走出独立行情，估值回归，由业绩增速而定。我们认为，地产基本面筑底在即，物业公司还有较大修复空间，推荐物业公司为：
　　1）短期地产基本面企稳，民企远约风险解除，带来民企物业估值修复：重点推荐碧桂园服务、旭辉永升服务
　　2）以稳健为主，分享公司稳定收入和利润增速，获得EPS增长收益：中海物业、保利物业、绿城服务
　　风险提示：1）房地产政策放松速度及力度不及预期，导致基本面修复不及预期，房地产板块持续出现信用风险事件，影响物业板块估值修复；2）外拓市场竞争加剧，导致外拓进度不及预期；3）收并购激进将导致商誉戒出现减值风险；