招商证券-建材行业2022年三季报综述：外部环境延续低景气，内部经营走向高质量-221108

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　　建材行业2022年三季报业绩表现彰显外部环境依旧严峻，但业内优质公司通过渠道优化/降本控费/上下游协同等战略措施提升经营效益，将有利于保障中长期可持续发展，行业出现分化；随着产业落后产能加速出清+头部企业优势巩固，建材行业有望迈向高质量发展。继续维持行业“推荐”评级。
　　三季报多数建材子行业ROE下滑，周转率和净利率普降，杠杆率提升。2022年前三季度，建材行业的营业总收入/归母净利润同比增速分别为-10.99%/-36.53%。从杜邦分析来看，建材子行业三季报ROE普降。运营效率方面有所下降，主要是三季度整体需求旺季不旺，且多数优质建材企业继续实行风险管控；盈利能力方面，建材总体盈利能力进一步走弱探底（规模效应减弱+部分企业Q3消化高价原材料库存），外加剂、玻纤、建筑涂料三个子板块同比提升，但幅度有限；杠杆率方面，大部分子板块权益乘数均有提升，权益融资环境未见明显改善。
　　水泥：需求偏弱供给主导，现渐入淡季弹性有限。中报业绩综述中，我们提及Q3水泥板块主要博弈需求改善弹性。从三季报情况来看，基建发力+步入传统旺季，需求略好转，但同比仍偏弱，前三季度水泥板块营收同比-17.0%，归母净利同比-45.5%，水泥板块龙头Q3业绩全线同比大幅减少，成本压力+疫情扰动+销量下滑规模效应减弱，盈利能力有所下降。当前水泥煤炭价差仍处低位，短期利润空间仍受压缩；但受益于主因各地错峰限产力度较强，推动水泥价格上涨，四季度水泥企业利润空间或将有所恢复，但全年需求仍面临较大的下行压力，预计22FY业绩同比明显下滑。
　　玻璃：刚需支撑较弱，浮法冷修预期增强。22年前三季度光伏玻璃/浮法玻璃营收分别同比+58.05%/+1.85%，归母净利润分别同比-19.66%/-82.50%。受益于光伏玻璃产能扩张+需求较旺，玻璃板块整体收入仍有韧性，但由于光伏玻璃产能快速扩张，已经看到均价有所下滑；浮法玻璃方面，产能增长趋缓，行业冷修预期增强，但由于需求延续弱势+库存仍处高位，现货价格承压下行。后市判断预计浮法玻璃Q4仍以去库和调整为主。
　　玻纤：板块净利率向好，关注社会库存拐点。22年前三季度玻纤新增产能61万吨，主要为粗纱产能；冷修及停产产能25.3万吨，其中含8.3万吨电子纱产能。由于需求端疲软+社会库存处于高点，22Q3玻纤价格低位运行，板块业绩增速放缓，22年前三季度玻纤板块营收增速降至7.8%，净利增速降至12.9%，但亮眼之处为玻纤板块净利率升至24.2%，创同期历史新高。Q4进入传统淡季，对玻纤需求增量有限，预计价格将延续弱势。关注去化启动，库存拐点或为景气拐点。
　　消费建材：龙头经营质量改善，静待地产链修复。消费建材板块三季报业绩压力仍在；收入方面，除防水材料以外，各子行业前三季度收入增速均同比下滑；业绩方面，除建筑涂料外，其余子行业业绩均为负增长。目前成本端压力最大的为防水材料和瓷砖行业，沥青、LNG价格仍在高位，Q3价格同比上涨均超30%；并且三季报来看头部企业对风险客户的计提普遍较为充分；叠加头部企业普遍进行渠道调整（加码基建业务或发力经销渠道），持续看好消费建材板块的基本面修复。此外，房地产链条集中度提升仍为趋势，央国企地产商担任链长职责促进产业链整合（如保利资本入股皮阿诺、与科顺股份签订框架协议），未来优质建材企业或将在多维度获得产业链资源赋能，龙头市占率将进一步提升。
　　投资建议：继续推荐地产后周期建材品类中的优质标的；如同心圆产品协同促快增、现金流优质的伟星新材；持续推进一体两翼战略、高市占率带来高定价权的北新建材；受益于行业提标扩容，客户和渠道结构优化，拓品类支撑业绩韧性的东方雨虹；拟与产业链资本合作、多维度获赋能的科顺股份；成长性延续的细分赛道龙头企业，如科达制造、豪美新材、志特新材；经营质量有望持续改善的弹性标的，如蒙娜丽莎、亚士创能。
　　风险提示：地产和基建投资增速下滑，销量、价格不及预期，原材料和燃料价格大幅上涨，应收账款回收不及时，疫情影响需求和发货