申万宏源-国内债市观察周报：海外第三阶段仍在持续，国内预期反复-221106

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　　本期投资提示：
　　利率债周观点：海外第三阶段持续，国内预期反复
　　海外受美联储加息终点上调影响，股债均承压，美元小幅收涨，大宗持续反弹。我们对今年第三阶段的判断是：经济韧性，通胀压力仍大，加息预期要上修。8月以来海外市场的走势完全符合我们的预判（包括10月短暂的风险偏好修复），第三阶段仍在持续，尚未现拐点。而国内上周政策预期变化，带动经济预期反转，权益和大宗均反弹，债市收跌，人民币汇率震荡。周内债市收益率先下后上：10月PMI数据环比下行、不及市场预期，经济悲观预期发酵，债市收益率快速下行，10年期国债收益率下行至2.64%；周二资金小幅偏紧，叠加政策预期变化，经济预期反转，权益快速反弹，债市整体承压，10年期国债收益率上行至2.70%，长端收益率上行超过短端，曲线走陡。
　　10月以来经济预期多次发生变化，债市整体呈现宽幅震荡走势，在经济复苏势头多次被疫情打断的背景下，预计短期内经济预期仍是影响债市的核心变量，11月5日疫情防控发布会上卫健委称“坚持动态清零总方针不动摇”，交通拥堵指数显示11月初疫情对经济的影响相比10月小幅略有好转。11月从基本面角度对债市仍有支撑，持续关注疫情进展及对经济的影响。我们维持对债市中期谨慎的观点不变，当前预期变化较快，建议票息策略和杠杆策略为主。
　　热点关注：9月债券托管数据、10月PMI数据点评
　　（一）境内机构配置意愿回暖，境外机构减持规模上行——2022年9月托管数据点评
　　（1）商业银行配置意愿明显回暖，利率债和信用债配置均较为积极。9月利率债供给回暖，商业银行对利率债的配置金额也明显上行。9月商业银行增持债券8924亿元（前值175亿元），主要增持国债和政金债，分别增持5512、2751亿元，信用债配置意愿同样不弱，短融、同业存单、中期票据均有增配。（2）非法人配置延续积极，偏好同业存单和政金债，大幅减持短融。9月非法人增持4203亿元（8月3533亿元），非法人债券配置延续积极。持仓结构上看，9月非法人机构偏好同业存单和政金债，分别配置3820、1394亿元，对信用债的配置意愿有所减弱，其中短融大幅减持2052亿元。（3）境外机构继续减持，减持规模小幅走阔至707亿元。2月开始境外机构减持国内债券，自5月以来单月减持规模整体下行，但9月中美利差倒挂加深，人民币贬值，9月境外机构减持规模再度上行至707亿元，超过7月减持规模，但不及6月。
　　（二）经济复苏势头再次被打断，企业被动补库——2022年10月统计局PMI数据点评
　　自4月疫情以来，伴随疫情反复，国内经济复苏也历经波折，尤其是7-8月、10月经济复苏势头被再次打断，市场预期不佳。我们重点关注两方面：（1）中期内经济基本面预计震荡上行，经济走势整体呈现疫情和稳增长政策生效之间的较量，短期一方面关注经济走势，另一方面，关注市场预期变化，短期建议以跟踪疫情形势和高频为主；（2）关注政策及经济悲观预期的变化，从短期来看悲观预期快速扭转的概率不高，但从中长期角度看，当前就业压力仍大，稳增长迫在眉睫，预计后续会有稳增长措施落地，关注政策及悲观预期的变化。
　　上周大类资产走势：国内债市收跌，10Y美债收益率报收4.17%。具体来看：（1）资金面：资金利率小幅回落，质押式成交量回升。（2）债市：10Y国债收益率报收2.70%，10Y美债收益率报收4.17%。（3）大宗商品及原油：黄金价格上涨1.60%，布伦特原油报收98.57美元/桶。（4）汇率：美元指数报110.78，在岸人民币汇率报7.27；（5）股市：国内股市反弹，海外股市收跌。
　　风险提示：疫情发展超预期，经济下行超预期。