海通证券-地方债数据点评：结存限额专项债基本发完，15年~30年估值占优-221103

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　　第一，截至10月31日，2022年地方政府债共发行2032只，总规模超7万亿元。
　　截至10月31日，2022年地方政府债已发行2032只，总规模达7.02万亿元。具体来看，湖北为发行数量最多的地区，共发行175只地方政府债，随后为湖南、山东，分别发行150、113只债券；广东省发行债券规模共计5777.3亿元，发行规模继续位居全国第一。
　　10月发行规模大幅扩大。自今年6月地方债发行规模创新高以来，发行规模大幅放缓。虽然横跨国庆假期，10月发行规模相比9月仍大幅增加，下半月增幅较大。上半月和下半月发行规模分别为1202.2亿元和5485.2亿元，合计6687.3亿元（对比9月为3097.2亿元）。10月累计净融资额较9月同期大幅上升，上半月和下半月净融资额分别为542.4亿元，3902.1亿元。
　　10月无新增用于偿还存量债务的特殊再融资债。再融资债方面，截至10月31日，30个省市共发行428只再融资债，总规模达2.26万亿元，其中用于偿还政府存量债务的再融资债规模为2199.6亿元，今年6月以来无新增。10月发行的地方政府债中，再融资债规模占比超21%，全部用于偿还前期政府债券本金。
　　新增专项债方面，10月新增发行214支专项债，为陕西、浙江、广西等省份发行，主要用于支持城市基础设施交通基础设施建设、老旧小区改造、民生服务和社会事业、农林水利等。截至10月31日，2022年全国已发行地方专项债1430只，规模达3.98万亿元。从用途来看，用于城乡、市政和产业园区基建的专项债占比最大，达39.7%；民生服务与社会事业为第二大用途，占比17.2%，其次为交通基础设施建设和棚户改造，占比分别为13.8%和12.7%，其余部分投向农林水利、乡村振兴、老旧小区改造等领域。10月新增专项债券214支，规模为4469.29亿元。
　　按照国务院常务会议要求，5000多亿专项债结存限额应在10月底前发行完毕。在2022年8月24日李克强总理主持召开的国务院常务会议上，部署了稳经济一揽子政策，强调“抓住当前紧要关口，及时果断施策，保持合理政策规模，用好工具箱中可用工具”。其中包括在3000亿元政策性开发性金融工具已落到项目的基础上，再增加3000亿元以上额度，以及依法用好5000多亿元专项债地方结存限额，10月底前发行完毕。9月下半月新增专项债开始放量，10月处于集中发行期，从发行进度来看，各地基本发成发行任务。
　　新增一般债方面，10月内蒙古、青海、天津、贵州、吉林、山东、山西共新增8支一般债发行。截至10月31日，地方政府一般债发行168只，规模达7146.2亿元，较9月新增155.7亿元。河北一般债发行规模最大，接近500亿元，湖北、四川、广东、新疆等紧随其后，规模均在360亿元以上。
　　第二，10月发行利差收窄，二级估值利差走扩。
　　从以往发行利率来看，地方债发行利率更多是对标同期国债收益率+窗口指导利率，19年1月份至20年11月，地方债发行利率较同期限国债收益率上浮25BP左右。20年11月财政部放开限制后，各省地方债发行利率与同期限国债收益率的平均发行利差（发行利差=地方债发行利率-国债收益率曲线上同期限利率水平，平均利差以发行规模为权重）在基准线上下浮动。21年6月以来，地方债一级发行情况有所分化，多期地方债与国债利差打破此前+25BP的隐形下限，广东省地方债发行利差缩至15BP，随后江浙冀等也有部分债券利率与国债利差跟进收窄至15-24BP不等。22年以来，浙江、江苏、上海经济强省地方债发行利差收窄明显，票面利率下限走低。
　　22年1月以来发行地方债的省市（自治区）中，西藏、新疆、内蒙古和辽宁发行利差均超过20BP，为第一梯队。利差中枢目前在15.6BP左右，发行利差最低的地区为上海（+9.8BP），而发行利差最高的地区为西藏（+25.1BP）和新疆（+24.5BP），其次是内蒙古（+23.1BP）和辽宁（+22.1BP）；10月平均发行利差为+13BP，与9月底（+13.6BP）相比有所收窄。
　　地方债整体二级估值利差走扩。各省市地方债平均估值利差（估值利差=地方债中债估值收益率-同期限中债国债收益率，平均利差以发行规模为权重）方面，我们选取今年1月以来估值利差前11的地区，可以发现，不排除样本量较少导致的误差，估值利差较高的地区集中于债务率较高的区域。2021年全国平均地方债务率为121.24%，在估值利差排名前11的地区中，有6个地区的2021年债务率高于平均水平。内蒙古和湖南的利差水平最高，截至10月31日，利差分别为25.5BP和25.3BP。浙江虽然债务率较低，但拥有较高利差，主要和存量地方债期限分布有关。截至10月31日，地方债整体估值利差中枢在21.1BP左右，与9月30日的二级利差（17.6BP）相比有所走扩。
　　10月以来，除3年期地方债利差收窄，其他不同期限地方债利差均走扩，15年期和30年期地方债利差走扩幅度较大。截至10月31日，地方债平均二级利差为21.11BP。从地方债分期限平均利差来看，目前10年及15年地方债利差最高，分别为27.7BP和34.6BP；30年及5年的地方债利差最低，分别为8.4BP和18.5BP；整体呈现两端低，中间高的格局。分位数水平来看，15年期地方债利差位于今年以来的97%分位数水平，距离年内高点差3.3BP；30年期地方债利差分位数水平同样位于今年以来的97%，建议逐步关注调整后机会。