中信证券-亚信安全-688225-2022年三季报点评：业绩阶段性承压，看好产品+平台+服务联动-221031

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　　公司2022年三季度营收受局部疫情反复的影响较大，毛利率在年内基本持平，叠加销售与研发投入强化，利润端有所承压。伴随网络安全行业下游需求的逐步恢复，以及公司行业与产品结构调整策略的推进，我们预计公司业绩有望迎来改善，“产品化+平台化+服务化”发展策略的成效将显现。维持“增持”评级。
　　▍事项：公司发布2022年三季报，前三季度实现营收10.29亿元，同比增长5.08%；实现归母净利润-1.66亿元，同比减少309.88%；实现扣非归母净利润-2.06亿元，同比减少2,579.12%。
　　▍营收增长受局部疫情反复的影响较大，毛利率年内基本持平。2022Q1-Q3，公司分别实现营收2.85/3.08/4.36亿元，同比增长9.85%/35.85%/-11.59%。公司Q3营收有所下降，我们判断与局部疫情反复有关，上半年公司运营商业务营收同比降低5.95%。公司是国内网络安全软件行业的领军企业，持续推进行业结构调整和产品结构调整的发展策略，我们预计未来下游行业角度收入结构将更加均衡，以端点安全为核心的标准化产品也将持续强化。前三季度，公司毛利率同比降低4.58pcts至49.25%，但与上半年水平基本保持一致。
　　▍加大销售和研发端投入，推进渠道、省办建设。2022年前三季度，公司销售/管理/研发费用分别为3.62/1.16/2.47亿元，同比增长53.32%/29.85%/54.27%，Q3三费分别同比增长47.51%/32.62%/26.29%，整体来看，销售、研发投入强化明显。销售方面，公司持续投入渠道体系建设，提升省办销售单元经营效率、服务客户的综合能力和响应速度；下一步在人员规模扩充的同时，公司表示还将关注人均订单提升等指标。研发方面，公司聚焦核心优势产品，在核心领域重点布局云主机安全、高级威胁防护、大终端安全，形成产品与平台联动。截至2022H1，公司员工总数由2021年末的2,840人增长至3,163人。
　　▍聚焦产品化、平台化、服务化，协同效应有望显现。公司优势产品和解决方案集中在网络安全软件领域，在身份和数字信任软件、终端安全软件、云主机安全、态势感知等市场中位于领先地位。公司近年来以XDR安全平台为核心，连接云、网、边、端的核心产品，为客户构建整体安全防御体系，带动核心产品实现增购、客单价快速上升。公司还加强安全服务团队建设，通过产品服务化、服务产品化，快速提升安全运营服务能力。通过“产品+平台+服务”联动，我们预计公司将有效提高客户整体安全能力，并有望发挥内部协同效应，带动自身快速发展。
　　▍风险因素：网络安全行业政策落地不及预期；公司新产品研发进度不及预期；网络安全行业竞争加剧。
　　▍盈利预测、估值与评级：考虑到局部疫情反复对公司业务发展有一定影响，调整公司2022-24年收入预测至19.18/23.41/29.28亿元（原预测21.72/28.41/37.07亿元），按照PS估值法，参考深信服、奇安信、安恒信息2023年平均PS估值4倍，给予2023年公司目标市值100亿元（对应2023年4倍PS），对应目标价25元，维持“增持”评级。