中信证券-许继电气-000400-2022年三季报点评：业绩符合预期，静待直流提速-221031

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　　公司2022Q1-3实现业绩增长约12%，三季度业绩如期迎来加速释放，公司网外光储业务延续高增，静待网内直流业务迎来大型项目落地加速。选取22x PE作为公司2023年合理估值水平，对应目标价22元，维持“买入”评级。
　　▍业绩符合预期，三季度增长提速。公司2022年前三季度累计实现营业收入91.16亿元（同比+20.98%），归母净利润6.48亿元（同比+11.93%），扣非后归母净利润6.24亿元（同比+13.85%）；其中，三季度单季实现营业收入29.86亿元（同比+15.73%），归母净利润1.94亿元（同比+29.42%），扣非后归母净利润1.86亿元（同比+35.13%），公司三季度业绩如期实现增长提速，业绩表现符合预期。
　　▍费用管理得当，现金流大幅改善。公司2022年前三季度综合毛利率为20.84%（同比-1.71 pcts），我们判断主要系收入结构变化影响，受益于费用率管控得到，公司销售净利率同比微降0.35 pct。同时，公司在三季度实现经营性现金流净额转正，前三季度累计实现经营性现金流净额5.71亿元（同比+136.31%），收入规模持续扩张的过程中经营质量持续改善。
　　▍光储业务高速增长，静待直流业务随特高压落地改善。从下游来看，预计网外业务进展将继续处于加速通道，光储等EMS订单有望延续高增表现，并进一步带动公司配套并网设备采购增长。中长期来看，预计公司网内网外收入比重有望进一步均衡化——网内侧关注直流业务伴随特高压落地加快而对盈利产生较大的正面影响，以及电表等产品的智能化生产带来盈利能力的稳步改善；网外侧伴随光伏、储能等系统化建设需求持续高增，拉动公司EMS、配套设备业务放量。
　　▍风险因素：电网投资不及预期；特高压直流工程推进缓慢；新能源并网需求不及预期；行业竞争加剧；公司智能化生产推广效果不及预期。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司作为国内电网侧专注于直流输电技术与电网智能化环节的龙头供应商，在电力系统建设周期下同时发力网内设备采购与网外光储建设。考虑到年内我国特高压直流项目核准节奏有所滞后，后续有望形成密集核准利好公司未来业绩表现，我们调整公司2022-2024年业绩预测至8.85/10.28/12.48亿元（原预测为8.85/10.28/11.72亿元），对应EPS预测为0.88/1.02/1.24元，现价对应PE估值分别为20x/17x/14x。新型电力系统建设开启以来，电网侧资产迎来估值体系重估，参考近一年以来公司Wind一致预期对应PE-Band估值中枢为22x，我们选取22x PE作为公司2023年合理估值水平，对应目标价22元，维持“买入”评级。