中信证券-隆基绿能-601012-2022年三季报点评：盈利持续高增，产品加速升级-221031

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　　公司2022年三季报业绩符合预期，光伏行业新增装机保持较快增长带动公司出货量快速增长和收入利润增加，原材料价格强势致公司毛利率略有下降；随后公司加快产能结构升级和HPBC等新技术推广应用，竞争优势有望进一步强化。考虑行业装机需求和汇兑收益超预期，我们上调公司2022-24年EPS预测为2.11/2.68/3.16元，给予目标价70元（对应2023年26倍PE），维持“买入”评级。
　　▍业绩符合预期，盈利持续高增。公司2022Q1-3实现营业收入870.35亿元（+54.9% YoY），归母净利润109.76亿元（+45.3% YoY）；其中Q3实现营收366.18亿元（+73.5% YoY，+15.1% QoQ），归母净利润44.95亿元（+75.4%YoY，+17.8% QoQ），业绩增长主要得益于光伏装机需求放量情况下公司出货量持续增加。公司2022Q1-3毛利率为16.1%（-4.2pcts YoY），其中Q3毛利率14.0%（-4.9pcts YoY，-1.4pcts QoQ），盈利水平下降主要由于原材料成本大幅上涨，硅片价格未完全传导所致，且同时叠加美国市场受WRO、反规避调查等影响。此外，公司参股的通威四川永祥和云南项目受益于硅料价格大幅上涨及产能释放，盈利显著提升，我们估算Q3贡献投资收益约12亿元；同时，受益于人民币兑美元贬值，公司产品以出口为主，我们估算Q3汇兑收益近8亿元。2022Q1-3公司经营性现金流净额提升至205.01亿元（+338.2% YoY），得益于公司积极调整并从严执行组件合同闭口时间，提升长单预付款比例等。
　　▍光伏产品销量稳步增长，市场竞争力行业领先。我们估算公司22Q3实现单晶硅片出货量约22GW，22Q1-3合计硅片出货量约61.6GW；22Q3单晶组件出货量约13GW，22Q1-3合计组件出货量约31GW。随着下游光伏装机持续增长，我们预计公司22Q4单晶硅片和组件出货量将保持同环比增长，我们维持之前判断，预计公司2022年单晶硅片出货量将达90-100GW，对应市占率约30%-35%；组件出货量将达50GW左右，对应市占率近20%。展望2023年，公司有望继续推动各环节成本的下降，并有望加快电池片技术升级和新品推广，巩固市场领先地位并强化技术竞争力。
　　▍HPBC即将发布，积极推动新电池技术量产推广。公司积极推进HPBC、HJT、TOPCon等新型电池片技术的研发布局，分阶段技术迭代产品已完成预研、中试和量试，多次刷新高效电池转换效率世界纪录，并计划于2022年11月2号正式发布HPBC电池产品，产品转换效率和非硅成本表现有望保持行业领先水平。公司持续产能扩张优化，加快推进鄂尔多斯46GW单晶硅棒和切片项目、鄂尔多斯30GW高效电池项目、西咸15GW高效单晶电池项目及泰州4GW单晶电池项目建设，并推动全球生产基地182组件产品产能升级。展望2023年，公司在新型电池组件技术方面的升级推广情况值得重点关注。
　　▍申请于瑞交所发行GDR，提升全球竞争力。本次发行GDR所代表的新增基础证券A股股票不超过6.07亿股，不超过本次发行前公司普通股总股本的8%，GDR以新增发的公司A股作为基础证券。若GDR成功发行，有利于提升公司治理水平和核心竞争力，并增强公司海外融资能力，助力全球化业务布局。
　　▍风险因素：光伏装机需求不及预期；海外贸易壁垒抬升；成本下降不及预期；公司新技术推广不及预期等。
　　▍盈利预测、估值与评级：基于公司财报，以及行业装机需求和汇兑收益超预期，我们上调公司2022-24年净利润预测至159.7/202.9/239.5亿元（原预测值为149.3/202.4/234.1亿元），对应EPS预测分别为2.11/2.68/3.16元，当前股价分别对应23/18/16倍PE。参考当前可比公司（晶澳科技、晶科能源、天合光能）2023年基于Wind一致盈利预期的平均PE约26倍，给予公司目标价70元，维持“买入”评级。