安信证券-柏楚电子-688188-收入端增速回正，高功率&切割头开启新一轮增长-221028

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　　事件：①公司发布2022年三季报，2022年1-9月实现营收6.53亿元，同比下滑7.58%，归母净利润3.87亿元，同比下滑16.25%，扣非后净利润3.73亿元，同比下滑12.49%。②拟实施股权激励预案，主要面对公司业务&技术骨干102人，占总股本1.5%，授予价格68.58元/股，相当于现价的3.4折左右。分3年解锁，根据业绩考核目标，设定了3档（A/B/C）解锁比例，分别为70%/85%/100%。
　　核心观点：收入端增速回正，切割头&高功率系统开启结构性增长。6月复工复产后，宏观经济进入弱复苏状态，Q3公司收入端回正，利润端受人员增长较快影响下滑。公司短期维度，“高功率控制系统+智能切割头”支撑结构性增长，中期焊接自动化产品提供新增长曲线，长期完整的工控技术链支撑新产品期权。
　　■Q3收入端增速回正，费用率快速提升。公司单Q3营收2.44亿元，同比增长1.72%，环比增长12%，系6月复工复产后行业需求有所回暖，公司供应链恢复正常，Q2被挤压的部分需求释放。公司单Q3实现净利润1.39亿元，同比下滑15.3%，扣非净利润1.34亿元，同比下滑11.6%，利润端增速不及收入端，系期间费用率同比上升2.56个pct，主要为研发人员密集招聘。毛利率同比下滑1.62pct，系切割头（毛利率低于控制系统）占收入比例快速提升。
　　■股权激励绑定核心业务人员，有利于激发员工工作积极性。
　　本次股权激励预案覆盖面较广，102名业务骨干占公司2021年末人员的25%，人均1.7万股，对应现价356万元股权价值。解锁条件梯度化，A档为23-25年收入或净利润增速不低于22年的50%/100%/150%，B档对应增速为30%/60%/90%，C档为10%/20%/30%。激励方案有助于绑定核心业务骨干，充分激发员工工作积极性。
　　■高功率控制系统&智能切割头有望带来结构性增长。高功率激光切割设备受益激光器行业价格竞争，渗透率快速提升，带动控制系统需求增长。公司在高功率切割领域推出了“控制系统+切割头”一体化方案，成本与性能领先，随着切割头产能逐步投放，有望实现市占率快速提升。
　　■焊接系统新产品逻辑逐步兑现，有望成为公司新增长点。钢构焊接自动化改造需求迫切，2020年国内钢结构焊工需求量约20万人，对应10万台自动化设备，假设焊接机器人在钢构领域渗透率达到70%，根据公司增发预案，以单套焊接控制系统20万元计算，2020年焊接控制系统市场规模超140亿元。公司依托五大核心技术，开发焊接离线编程软件和焊接控制系统，以解决小批量、多种类非标工件的柔性加工。公司已于7月14号发布与鸿路合作的焊接控制系统产品，通过3D点云方式解决了非标化结构件焊接的问题，产品正在产线测试阶段，焊接控制系统业务有望成为公司新增长点。
　　■投资建议：预计公司2022-2024年收入分别为9.18/12.18/18.24亿元，增速分别为0.5%/32.7%/49.7%，净利润分别为5.53/7.59/11.07亿，增速分别为0.5%/37.3%/45.8%，对应PE分别为52X/38X/26X，维持“买入-A”的投资评级。
　　风险提示：行业复苏低于预期，竞争加剧，费用投入超预期