中信证券-钢研高纳-300034-2022年三季报点评：积极修复成本扰动，Q3业绩同比、环比提升-221027

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　　2022Q3公司实现归母净利润0.92亿元，同比+19.70%/环比+45.82%，业绩符合预期。受益于原材料成本的下行、需求的高确定性、公司前瞻性的产能基地布局，作为国内最专业、最全面的高温合金技术领军企业之一以及美国精密铸件公司（PCC）的潜在对标者，在技术与产量“助力”下，预计公司未来两年业绩有望重回高增长通道。参考可比公司，我们认为2023年55倍PE是公司合理的估值水平，对应目标价57元，下调评级为“持有”。
　　▍公司2022Q3营收同比增长27.17%，主要系销售规模扩大。2022Q3公司实现营业收入7.57亿元，同比/环比+27.17%/+22.38%；归母净利润/扣非归母净利润0.92/0.78亿元，同比+19.70%/+13.08%，环比+45.82%/+29.79%，业绩符合预期。2022Q3毛利率为27.0%，同比/环比-0.7/+0.2pcts。2022Q3期末公司存货11.41亿元，较期初变动+0.87%，主要为在执行订单增加及原材料价格上涨所致。
　　▍2022Q3财务费用率同比降低0.26%，经营活动产生的净现金流情况持续改善。
　　从费用端看，公司2022Q3销售、管理、财务、研发费用率分别为1.01%/5.95%/0.99%/2.83%，较去年同期变动-0.26/-0.87/+0.35/+0.89pcts。财务费用同比+96.02%，主要系有息负债规模增加。从现金流情况看，公司2022Q3单季度经营活动产生的现金流量净额为+1.39亿元，同比+272.75%。2022Q1-3经营活动产生的现金流量净额为-0.56亿元，同比-68.17%，主要为销售回款力度加大及科研来款增加所致。
　　▍新设备招标助力产能扩大。10月中旬公司公开招标：1）拟采购一套高精度大尺寸热处理炉项目，拟建设的高精度大尺寸热处理炉主要用于高温合金各种盘锻件和机匣等环锻件的热处理；2）拟采购一台三室真空感应精密铸造炉，采用真空感应铸造方式熔炼和浇铸高温合金等轴晶铸件，设备的招标将助力公司产能后续进一步扩大。
　　▍预计成本端不改下行趋势，未来两年业绩有望重回高增长通道。2022年3月至8月，LME镍月度均价呈现下行趋势，9月镍价略有回升，10月再次下行。截至10月25日，LME镍价为2.21万美元/吨，较2022Q1最高点下降54.2%，长江有色钴均价为35.6万元/吨，较2022Q1最高点下降38.4%。在原材料镍、钴价格回落趋势下，公司未来四个季度毛利率有较大修复空间。结合2022H1沈抚新区盘轴加工车间一期项目建设顺利推进，以及前期精密铸件、轻质铸件和新力通新厂三大项目的产能落地，预计公司2020-2024年高温合金产量CAGR将接近10%，在成本端“卸力”与产量“助力”下，公司未来两年业绩有望重回高增长通道。
　　▍风险因素：军工订单增长不及预期风险；疫情对下游消费带来持续冲击的风险；原材料价格大幅波动；产能投放进度不及预期的风险。
　　▍盈利预测、估值与评级：公司是国内最专业、最全面的高温合金技术领军企业之一，受益于原材料成本的下行、需求的高确定性、公司前瞻性的产能基地布局，预计公司未来两年业绩有望重回高增长通道。鉴于2022Q3镍价下行趋势低于预期，我们下调2022年公司归母净利润预测至3.20亿元（原预测为3.65亿元），维持公司2023-2024年归母净利润预测为5.06/6.27亿元,对应2022-2024年EPS预测分别为0.66/1.04/1.29元。参考当前可比公司估值水平（图南股份、隆达股份Wind一致预期下2023年平均PE为40倍），考虑公司在新型高温合金中拥有较高的市场份额，作为美国精密铸件公司（PCC）的潜在对标者，技术优势突出，我们认为2023年55倍PE是公司合理的估值水平，对应目标价57元，将公司评级由“买入”下调为“持有”。