西部证券-金山办公-688111-点评报告：订阅制转型稳步推进，授权业务逐步回暖-221026

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　　事件：公司发布2022年三季报，前三季度公司实现主营业务收入27.95亿元，同比增长17.83%，实现归母净利润8.13亿元，同比下降4.10%，第三季度实现营收10.04亿元，同比增长24.35%，实现归母净利润2.93亿元，同比降1.91%，收入增速在高基数前提下环比回升显著，增长略超预期。
　　双订阅制转型稳步推进。公司双订阅制转型稳步推进，第三季度订阅总体收入7.00亿元，同比增长44.17%，延续了高增长态势，有效抵消了国内机构授权和互联网广告业务调整的影响。其中，第三季度个人订阅业务收入5.17亿元，同比增长43%，个人用户基数不断扩大，产品用户体验不断提升，会员稳步向长期转化，截至2022年9月30日，公司主要产品月度活跃设备数为5.78亿，同比增长10.94%，环比略增，PC版月度活跃设备数2.38亿，同比增长15.53%，移动版月度活跃设备数3.36亿，同比增长8.04%。国内机构订阅及服务业务实现收入1.82亿元，同比增长47%，组织级用户的需求不断增加，公司数字办公平台体系产品渗透率持续提升。
　　授权业务逐步回暖。第三季度国内机构授权业务收入2.25亿元，同比降6%，而22年H1增速为-11%，正版化渗透部分抵消了去年同期高基数及当期信创产业发展节奏不明朗等因素带来的业绩影响，授权业务逐步回暖，后续信创产业需求恢复，业务有望重拾增速。此外，互联网广告收入第三季度下降4%。
　　毛利率维持稳健，研发投入继续强化。前三季度，公司毛利率85.08%，同比降3.15pct，但与中报基本持平，判断与22年以来授权业务占比降低、个人订阅服务不断完善带来部分成本增加相关；前三季度研发投入达9.72亿元，同比增长37.04%，研发费用率34.78%，同比提升4.88pct，对当期利润带来压力。
　　投资建议：我们预测公司22-23年归母净利润为11.17、16.26亿元，当前PE 114、79 x，看好公司作为国产办公龙头长期发展空间，维持公司“买入”评级。
　　风险提示：授权需求恢复不及预期；订阅业务发展不及预期。