民生证券-三角防务-300775-2022年三季报点评：三季报业绩增长超70%；减值计提影响公司净利率-221025

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　　事件：公司于10月24日发布了2022年三季报，前三季度实现营收14.6亿元，YoY+91.1%；归母净利润4.7亿元，YoY+70.0%；扣非归母净利润4.6亿元，YoY+70.7%。三季报符合市场预期，业绩增长主要由销售订单增长推动。
　　 3Q22业绩增长51%；信用/资产减值影响公司净利率。单季度看，公司：
　　1）2Q22营收4.8亿元，YoY+73.9%，归母净利润1.6亿元，YoY+76.4%。3Q22营收5.5亿元，YoY+84.4%，归母净利润1.7亿元，YoY+51.5%。2）2Q22毛利率为46.4%，同比下降0.1ppt；净利率为33.0%，同比提升0.5ppt。3Q22毛利率为42.8%，同比下降5.0ppt，净利率为30.4%，同比下降6.6ppt。前三季度毛利率同比下降2.2ppt至45.1%，净利率同比下降4.0ppt至32.0%。公司净利率下降主要系前三季度较去年同期多计提信用减值（4431万元）和资产减值（446万元）。
　　可转债/定增提升公司业务深度和广度，打开成长新空间。1）公司2021年可转债募资9亿元，共投资12.8亿元建设航空零部件智能制造和蒙皮镜像铣生产线，建成后形成近3000件机身结构件和5000余件蒙皮零部件加工能力，预计2023年末投产，达产后预计增加营收4.7亿元，净利润2.0亿元；2）2022年公司拟定增募资20.5亿元，共投资21.6亿元建设航空中小模锻件、航发精锻叶片和机翼装配生产线。建成后，将在机体模锻领域实现全能力覆盖，在航发领域继盘件后继续拓展叶片精锻能力，并且延伸产业链至下游机翼装配领域，项目预计于2025年末投产，达产后预计增加营收9.4亿元，净利润2.6亿元。
　　费用率持续优化，应收款项/合同负债反映下游景气度。公司前三季度期间费用率为4.1%，同比下降1.6ppt，具体看：1）销售费用率0.2%，同比下降0.2ppt；2）管理费用率2.1%，同比下降0.8ppt；3）研发费用率2.6%，同比下降1.5ppt，研发费用0.4亿元，同比增长20.4%；4）财务费用率-0.9%，上年同期为-1.7%。截至三季度末，公司：1）应收账款及票据14.6亿元，较年初增加123.5%，主要是销售订单增长所致；2）存货11.1亿元，较年初增加8.5%；3）预付款项490万元，较年初减少69.8%；4）合同负债830万元，较年初增加30.7%；5）经营活动现金流净额0.6亿元，去年同期为1.8亿元，主要是购买商品、接收劳务支付的现金增长所致。
　　投资建议：公司是我国航空大型模锻件核心供应商，2021~2022年横纵向积极拓展中游锻造和下游机加工及装配能力，有望打开成长新赛道。我们预计，公司2022~2024年归母净利润分别是6.4亿、8.5亿和10.9亿元，当前股价对应2022~2024年PE为35x/26x/21x。我们考虑到下游需求旺盛和广阔的产业延伸空间。给予2023年30倍PE，目标价51.00元，维持“推荐”评级。
　　风险提示：募投项目建设不及预期、新业务拓展不及预期等。