招商证券（香港）-福耀玻璃-3606.HK-三季度业绩强劲，产品结构提升亮眼-221024

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　　■三季度剔除汇兑和所得税后利润环比+41.2%，毛利率环比提升
　　■ASP提升超预期，海外市场逆势扩张，长线增长逻辑持续兑现
　　■维持增持评级和目标价50港元
　　收入利润创新高，毛利率环比提升，所得税拖累增速
　　公司三季度净利润为15亿元（人民币，下同），同比/环比+83.8%/+0.5%，为历史新高，其中所得税环比+3亿元拖累增速（二季度税率返还，所得税仅9千万，三季度补偿）；若剔除汇兑和所得税影响，则经调整税前利润环比+41.2%至13.5亿元，显著高于收入环比增速（+18.6%）。1）收入端：同比/环比+34.3%/+18.6%至75亿元，创历史新高，其中汽车玻璃收入同比+34.9%，国内/海外分别同比+49.2%/+19.4%，环比+48.2%/-3.2%，跑赢国内汽车工业（产量同比+32.6%）16.6ppt，于海外市场大幅逆势增长，预示全球市占率再上台阶。2）毛利率：环比+2.3ppt至34.9%，同比0.7ppt，其中纯碱同比涨价约6千万元、天然气涨价1.1亿元合计影响毛利率2.3ppt，剔除以上因素则毛利率同比+1.6ppt。3）费用率：销售/管理/研发费用率为4.6%/7.3%/4.4%，分别环比-0.4ppt/-0.6ppt/-0.1ppt，反映收入规模提升摊薄费用；财务费用为净收入5.6亿元，费用率-7.4%，同比/环比8.8ppt/+2.3ppt，得益于人民币贬值的汇兑收益，二季度/三季度分别为6.4亿/5.5亿元。4）海外业务：三季度SAM收入环比降低15%，亏损环比扩大360万欧元，主要系欧洲汽车业受供应链扰动影响+天然气与电价格上涨。
　　ASP提升超预期，海外市场逆势扩张
　　1）结构升级驱动ASP提升。前三季度高附加值产品占比同比+5.7ppt至43.8%，汽车玻璃ASP同比大幅提升11.9ppt，其中天幕玻璃/带摄像头前挡玻璃/HUD玻璃/隔音门玻璃占比分别同比+3ppt/+1.2ppt/+0.6ppt/+0.8ppt至4.7%/7.3%/4.8%/4%。铝饰条+汽车玻璃协同效应显现，21年中标31亿元，22年迄今超30亿元，预计全年中标45亿元。2）全球业务扩张。受能源价格上涨和供应链扰动的因素影响，竞争对手战略收缩，公司凭借业务专注+响应能力，海外市占率将持续提升，估计今年欧洲市占率接近20%。
　　维持增持评级和目标价50港元
　　考虑海外业务增长好于预期，略微调整2022-24E核心净利润（不含汇兑）预测至43/50/58亿人民币，考虑巨额汇兑收益后上调净利润预测（含汇兑）至51/55/61亿人民币，相当于上调原净利润预测23%/12%/7%。维持目标价50港元，相当于剔除汇兑后的2022E核心净利润27x P/E（估值倍数维持），或2022E净利润（含汇兑）22x P/E。风险因素：行业景气度低于预期；宏观经济增长低于预期。