中信证券-顺丰控股-002352-2022年前三季度业绩预告点评；Q3净利润大幅改善，回购股份彰显信心-221014

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　　公司预计Q3实现净利润19.1~20.6亿，同比增长83.8%~98.3%，接近预期上限，若不考虑嘉里物流，我们预计主业实现净利润16.1~18.1亿元，同环比大幅改善。我们预计公司Q3时效件收入实现大个位数增长，其中退货件贡献3~4pcts增速，Q4旺季有望持续发力。公司健康经营战略效果显现，新业务产品结构调优，盈利能力好转。公司全链路推进成本优化，投放末端小站点减少分拨次数同时加强散单揽收。我们预计全年公司时效件实现大个位数增长，或贡献净利润90亿元。公司公告拟回购股份10~20亿元，彰显经营信心。鄂州机场深化资源壁垒，预计至2025年公司单位空网成本有望下降10%~20%。据2022年半年报业绩交流会，公司预计2023年capex将大幅下降，建议关注产能爬坡期业绩的持续改善。公司现处估值低位，建议关注布局时机，维持“买入”评级。
　　▍事件：顺丰控股发布2022年前三季度业绩预告，预计M1~9实现归母净利润44.2~45.7亿元，同比增长146%~154%，对应扣非净利润38.0~39.5亿元。其中预计Q3实现净利润19.1~20.6亿，同比增长83.8%~98.3%，落在我们17~20亿的预期上限，对应扣非归母净利润16.5~18.0亿，同比增长104.0%~122.5%。
　　▍不考虑嘉里物流，我们预计公司主业或贡献净利润16.1~18.1亿元，同环比均大幅提升，退货件或贡献时效件增速的3~4pcts，Q4有望持续发力。我们预计公司Q3时效件业务收入实现大个位数增长，主要受益于电商退货件量的快速提升和水果生鲜旺季带来的运输需求，受益于中秋错期预计9月时效业务收入增速提升至两位数。我们估算公司目前日均电商退货件量超过200万件/天，贡献收入增速的3~4pcts，Q4电商旺季有望进一步发力。假设Q3嘉里物流贡献净利润2.5~3亿元，则公司主业实现净利润约16.1~18.1亿元，同环比均大幅提升（同口径vs.2021Q3（嘉里未并表）10.4亿、2022Q2约11.9亿元）。
　　▍公司健康经营战略持续发力，全年时效件业务有望贡献净利润超90亿元。公司聚焦核心战略，关注长期可持续健康发展，效果逐渐兑现，Q3前2个月单票收入同比增速+23.0%/+27.8%。7月电商特惠件退出市场，目前公司电商标快日均件量约800万件/天，年初以来直营经济件毛利转正，产品结构持续优化；大件业务受疫情影响更明显，我们预计Q3收入增速较Q2有所提升，今年将实现盈利；同城等新业务亏损收窄。考虑到稳增长政策持续发力，我们预计全年公司时效件收入或实现大个位数增长，贡献净利润超90亿元，结合新业务有望逐步扭亏或亏损幅度收窄，全年公司整体有望实现净利润65亿元左右。
　　▍公司全链条推进成本优化，投放末端小站点减少分拨次数同时加强散单揽收。公司从运力、中转、末端等全方位优化成本效率：通过路网资源的精益管理、干支线模式创新，2022H1实现单公斤运力成本同比下降4%（剔除油价影响则同比-9%）；通过加大自动化投入，2022H1中转人效同比提升23%；大小件共建综合网点，推进大小件业务的资源复用，新建离终端客户更近的小站点实行中转场直分直发，2022H1减少网点场地面积10万㎡，同时靠近终端客户更有利于加强散件揽收。
　　▍公司公告拟回购股票10~20亿元，彰显经营信心，鄂州机场深化资源壁垒，预计2025年公司空网单位成本或下降10%~20%，继续看好产能爬坡业绩的持续改善。公司公告计划以集中竞价的方式回购10~20亿元公司股票，用于已推出的2022年股票期权激励计划及未来拟推出的员工激励计划，彰显公司的经营信心。7月鄂州机场完成货运航班首航，据2022年半年报业绩交流会，鄂州机场计划2025年建设成熟的轴辐式网络，货邮吞吐量计划实现245万吨，机场持续强化资源壁垒，公司预计至2025年空网单位成本下降10%~20%。我们预计公司2022年资本开支140~160亿元，明年随主要项目投资进入尾声，将大幅下降至约110亿元左右。公司业绩有望更显著地受到业务量增长的催化，我们继续看好公司产能爬坡带来的业绩持续改善回报期。
　　▍风险因素：宏观经济增速下行；人工成本快速攀升；油价大幅上涨；公司时效件业务发展不及预期；四网融通等控本措施弱于预期。
　　▍投资建议：公司预计Q3实现净利润19.1~20.6亿，同比增长83.8%~98.3%，若不考虑嘉里物流，我们预计公司主业实现净利润16.1~18.1亿元，同环比大幅改善。我们预计公司Q3时效件收入实现大个位数增长，其中退货件贡献3~4pcts的增速，Q4旺季有望持续发力。健康经营战略效果显现，新业务产品结构优化，我们预计公司2022年或实现净利润65亿元。公司公告拟回购10~20亿元股份，彰显经营信心。鄂州机场深化资源壁垒，至2025年公司单位空网成本有望下降10%~20%。预计明年公司capex有望大幅下降，建议关注产能爬坡期业绩的持续改善。我们维持公司2022/23/24年EPS预测1.35/1.86/2.47元，按照分部估值法测算，考虑到顺丰的格局优势，给予顺丰时效业务2022年30倍PE、参考可比公司估值（圆通速递、韵达股份动态PS（TTM）1.2倍）给予顺丰经济件业务2022年1.2倍PS，快运业务参考德邦股份给予2022年1.5倍PS，按照悲观预期，我们仅考虑时效快递、经济快递和快运对应目标市值总计3608亿，目前估值颇具吸引力，维持“买入”评级，继续推荐