华福证券-票息指南|秋意渐凉，信用债一级如何投？-221010

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　　投资要点：
　　地产缺位后，我国高息资产供给大幅减少，政策端也配合营造较为充裕的流动性环境。8月超预期降息后，10年国债收益率已经下行至2.6%左右，接近2020年4月低点，利率进一步下行空间有限。9月以来，利率开始出现向上调整，因此，“票息”策略是债市进入“秋天”行情的占优策略。当前市场哪些券种更具票息优势？
　　城投债仍在票息策略上更具优势
　　我们通过观测个券票面利率与投标下限的差额指标来反应市场对一级新发债券的认购热情，市场对产业债和金融债的认购热情很高，对城投债的认购热情略低。当前城投、产业、金融新发债的加权平均票面利率已突破近六年低点，分别降至3.8%、2.6%和2.9%左右，城投债整体在票息策略上仍有挖掘和配置的性价比，可重点挖掘收益。
　　城投债：关注渝陕冀城投债、低等级公募债投资机会
　　从当前时点来看，一级城投债发行票面利率整体较低，可关注AA+隐含评级的3-5年的私募债、AA或AA(2)级的中短期私募债投资机会；区域方面，近期可关注发行票面在4.5%-5%的重庆、陕西、河北等省份城投债，挖掘收益。
　　从时间序列来看，信用评级方面，AAA级和AA级城投的息差空间较大，处于近六年较高水平，有170bps，低等级城投债仍有一定配置空间。券种方面，公私募品种息差空间处于近五年低位，城投私募债性价比较低，信用溢价和流动性溢价处于较低水平，我们更推荐城投公募品种下沉策略。
　　产业债：关注国企发行、私募品种、3-5年的产业债一级投资机会
　　从当前时点来看，建议关注AAA-隐含评级的3-5年的产业债、AA+级5年以下产业债的投资机会，票面在2.9%-3.2%左右；行业方面，当前一级新债加权票面利率处于3%以上的行业有房地产Ⅱ、零售业、耐用消费品与服装、软件与服务、制药、生物科技与生命科学等，可重点挖掘上述行业的投资机会。
　　从时间序列来看，券种方面，私募产业债与公募产业债之间当前息差约146bps左右，处于近五年25%分位数的位置，仍有一定的下行空间，建议关注私募产业债投资机会。企业属性方面，民企产业债和国企产业债之间的息差仅70bps左右，处于较低位置，结合民营企业当前的信用状况及融资环境考虑，信用溢价较低，不建议当前购入民企产业债，国企债在考虑安全性的情况下更具性价比。
　　金融债：3-5年商业银行次级债和商业银行债仍具配置价值
　　从当前时点来看，AAA级证券公司债、AAA级和AAA-级商业银行次级债在安全性和收益上兼备，可重点关注。
　　从时间序列来看，信用评级方面，当前AA级金融债仍高于前期低点70bps左右，可重点挖掘收益，但不建议基本面过于下沉。久期方面，3年期以内金融债和3-5年期金融债之间仍有80bps的票息差，投资者可积极关注3-5年新发金融债的投资机会。券种方面，当前中小银行信用风险逐步释放，信用风险溢价还有一定的下行空间，我们认为商业银行次级债和商业银行债仍具备配置价值，建议重点关注。
　　风险提示：市场风险超预期，政策边际变化