中信证券-晶科能源-688223-投资价值分析报告：光伏一体化龙头，引领TOPCon升级-221010

《中信证券-晶科能源-688223-投资价值分析报告：光伏一体化龙头，引领TOPCon升级-221010（35页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《中信证券-晶科能源-688223-投资价值分析报告：光伏一体化龙头，引领TOPCon升级-221010（35页）.pdf（35页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

　　公司聚焦光伏硅片、电池、组件制造领域，出货规模全球领先，并构建了完善的垂直一体化产能布局，引领N型TOPCon电池技术产业化，有望受益于全球光伏装机高增长、产业格局优化和技术升级红利，迎来业绩加速增长。我们预计公司2022-2024年EPS分别为0.28/0.55/0.76元，现价对应PE分别为60/31/22倍，首次覆盖，给予公司目标价20元（对应2023年37倍PE）及“买入”评级。
　　▌全球光伏组件龙头，业绩迎来加速增长。公司成立于2006年，主要从事太阳能光伏组件、电池片、硅片的研发、生产和销售以及光伏技术的应用和产业化，光伏组件产销规模稳居世界前列，2022Q1成为全球首家累计出货量超100GW的组件厂商，并在2016-2019年期间连续4年位列全球光伏组件出货量第一名。2022H1随着公司加快完善一体化产能升级，盈利能力迎来加速提升，实现营业收入334.07亿元（+112.4% YoY），归母净利润为9.05亿元（+60.1% YoY）。
　　▌光伏市场高度景气，组件格局技术双升。在碳中和战略和能源危机的背景下，全球清洁能源转型加速，同时光伏储能产品持续降本，叠加支持政策不断加码，我们预计2022/23/25年全球光伏装机量将达250/350/520GW以上，带动电池组件需求加速放量。近年来组件行业受技术迭代加快、全球竞争壁垒提升以及头部一体化厂商竞争优势强化等因素影响，市场集中度快速提升，2021年CR5/CR10分别升至56%/73%，我们预计2022年将进一步增至65%/80%，行业格局持续优化。同时，在降本增效的主旋律下，大尺寸+N型电池技术快速升级，尤其是TOPCon技术性价比大幅提升，加快产业化进程并释放竞争红利，为TOPCon厂商实现盈利提升和竞争力强化指明了路径。
　　▌完善一体化产能布局，全球竞争力持续强化。公司建立了“全球化布局、本土化经营”的发展战略，围绕12个全球化生产基地，持续完善“硅片-电池-组件”一体化产能布局，并得益于回A上市后融资能力大幅增强，规划2022年底各环节产能将分别达60/55/65GW，产能规模和一体化率有望稳步提升，且公司在东南亚拥有7GW完整垂直一体化产能，增强和保障公司针对不同市场的供应弹性。公司在全球超过160个国家和地区组建本地专业化销售团队，产品出口比例近80%，品牌影响力和客户黏性不断增强，2022年全球份额有望持续提升至14%左右，奠定长期增长基础。
　　▌引领TOPCon技术升级，享受新技术红利。公司长期注重光伏技术研发创新，屡次打破电池转换效率纪录，加快N型TOPCon电池技术升级并引领产业化进程，目前N型电池组件产能约16GW，2022年底前有望增至35GW，量产效率和良率提升持续超预期，2022年底前或将实现成本与PERC打平甚至反超。我们预计公司2022年TOPCon产品出货量将达10GW左右，出货占比约25%，2023年出货量或进一步提升至30GW以上，出货占比超50%。结合目前TOPCon组件市场平均定价较PERC往往高5-10分/W，TOPCon产品出货占比快速提升有利于提高公司盈利能力，推动业绩加速增长。
　　▌风险因素：硅料行业供给释放不及预期的风险；海外贸易政策风险；市场竞争加剧的风险；技术路线具有不确定性的风险；公司产能释放不及预期的风险；公司渠道客户拓展不及预期的风险；国内外新冠疫情加剧的风险。
　　▌盈利预测、估值与评级：我们预计公司2022-24年归母净利润分别为27.6/54.7/76.0亿元，对应EPS预测分别为0.28/0.55/0.76元，现价对应PE分别为60/31/22倍。综合PE估值法及DCF估值法，我们给予公司目标价20元（对应2023年37倍PE），首次覆盖，给予“买入”评级。