申万宏源-信用风险监测：保交楼专项借款首笔支付完成，预计市场信心将趋于稳定-220926

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　　热点解析：
　　梳理近期各地化解问题楼盘的进展，主要有几方面：（1）政策性银行专项借款首笔支付完成，9月22日，国开行已向沈阳市支付全国首笔“保交楼”专项借款，支持辽宁“保交楼”项目。（2）AMC与国企介入问题楼盘的收购与破产重组。代表案例如中南建设与华融资产、江苏资产两大AMC机构的合作。整体来看，今年AMC参与地产纾困的措施有所增加。收并购化解问题项目风险的难点主要在于市场化并购热度不高，在地产销售未有明显回暖前，倾向于选择优质项目进行并购。问题楼盘的并购难度较大。（3）建设银行设立住房租赁基金，模式为收购+改造为租赁住房。9月23日，建设银行发布公告称拟出资设立300亿元住房租赁基金。该基金的定位为通过投资房企存量资产，改造为租赁住房，增加市场化长租房和保障性租赁住房供给。（4）前述政策措施主要涉及对存量房企项目的盘活，从未来新房销售的角度，多地加强预售资金监管、明确各方监管责任，或出台相关的保障购房人权益措施，对于提振购房者信心有更加积极的作用。如郑州将实施“保交楼”项目“交房即发证”。根据以上梳理，政策性银行保交楼专项借款支持、郑州项目纾困经验，以及建行设立基金用于投资存量房企资产等，有利于地产债市场情绪及信心趋于稳定。
　　从债券市场偿付来看，与境内债展期对应，美元债发债房企的交换要约和同意征求事件增多。9月以来中资美元债交换要约规模超过30亿美元，为今年以来规模最大的单月，合景泰富、佳源国际控股、银城国际控股美元债9月均有美元债进入交换到期日。9月13日合景泰富发布公告，已有约8.4亿美元（约占2022年9月到期美元债总额的92.97%）及6.4亿美元（约占2023年美元债总额的90.92%）的债务交换要约获得通过。交换要约可以拉长部分债务还款期限，短期内利于房企的经营稳定，后续仍需关注销售回款以及金融机构的支持力度。
　　产业债策略：后续利差调整压力下，产业债利差性价比不高。上半年短久期+煤钢信用下沉收益较高，中尾部主体利差已有明显下行后，煤钢债下沉性价比有所转弱，可优选国企主体作底仓配置，适度拉长久期以增厚收益，但需警惕估值风险。中下游行业债券流动性方面溢价较大，优选安全边际较高的主体。可关注方向：一是基本面率先改善、消费支持政策、科创票据融资支持下的汽车行业；二是消费服务基本面改善，下游整体票息较高，可配置安全边际较高的商贸行业龙头；关注CRMW等信用衍生品工具机会。
　　城投债策略：当前城投债整体的收益率水平较低，城投整体配置性价比不高，配置难度较大。本质是靠再融资解决城投债务到期，核心抓手在于研究及跟踪观察地方城投的负债能力。短期内城投安全性较高，资金整体充裕，叠加政策结构性放松，建议继续适度短久期下沉要收益。优先下沉：江苏、浙江；适度下沉：四川、重庆、江西、湖北等地。下半年估值调整风险较大，但预计长久期调整的幅度相对以前要小，可适当加久期参与高评级。防范尾部城投的信用风险，同时关注短久期高收益的投资机会。
　　行业景气高频追踪：
　　本周高频追踪：上行：NEWC动力煤、螺纹钢期货价格、丁二烯、二甲苯、LLDPE、MDI、锌、全国水泥均价、波罗的海干散货指数；持平：环渤海动力煤、焦煤坑口价、焦煤车板价、一级冶金焦平仓价、螺纹钢现货价格、丙烯、涤纶长丝、乙二醇、PVC、纯碱、铝、铅；下行：钢材综合价格指数、BRENT原油、WTI原油、乙烯、LME铜、LME铝、LME锌、LME铅、铜、上海出口集装箱运价指数、中国出口集装箱运价指数。
　　信用债周度回顾：
　　产业债——市场与策略：本周信用利差大部分下行，等级利差大部分下行，期限利差全部下行。具体来看，信用利差大部分下行，其中5年期中票（AAA、AA、AA-)下行幅度最大，为4BP。等级利差大部分下行，其中1年期（AA－AAA）、1年期（(AA-)-AAA）下行幅度最大，为1BP。期限利差全部下行，其中（AAA）5年－1年下行幅度最大，为6BP。行业超额利差方面，19个行业中18个行业超额利差上行，1个行业超额利差下行。利差上行行业中，医药行业上行幅度最大，为13.35BP，其次为汽车行业，上行8.57BP。利差下行行业中，商贸行业下行幅度最大，为-15.07BP。
　　城投债——市场：本周城投债表现差于产业债，3年期、5年期、7年期城投债表现差于产业债，1年期、10年期城投债表现好于产业债。
　　信用债风险警示：晋能控股煤业集团有限公司公告称，下属子公司晋控煤业9月16日收到山西省应急管理厅、山西省地方煤矿安全监督管理局《关于责令同煤大唐塔山煤矿有限公司塔山矿停产整顿的通知》，要求塔山矿停产整顿。