兴业证券-中国国旅-601888-日上中选上海机场，公司再跨里程碑-180720

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        投资要点
        事件：2018  年7  月20  日，公司发布公告：上海机场（集团）有限公司、上海国际机场股份有限公司及上海国际招标有限公司发来《中选通知书》，确认本公司全资子公司中国免税品（集团）有限责任公司下属日上免税行（上海）有限公司为上海虹桥国际机场和上海浦东国际机场免税店项目的中选人。中选价格为：上海虹桥国际机场合同期内保底销售提成总额为人民币207,100  万元，综合销售提成比例为42.5%；上海浦东国际机场合同期内保底销售提成总额为人民币4,100,000  万元，综合销售提成比例为42.5%。预设合同期限自2019  年1  月1  日始至2025  年12  月31  日止，其中上海浦东国际机场T1  航站楼进出境免税场地自2022  年1  月1  日零时起始，卫星厅自启用日起始。
        即将拿下国内最大国际机场免税店7  年合约，龙头地位日趋稳固。根据中免集团公众号数据：（1）虹桥机场免税经营面积会从招标前的1500  平方米增至2088  平方米；（2）浦东机场免税经营面积则由招标前的6600  平方米增至16915  平方米。中标之后，公司会从以下几方面努力：（1）在产品方面，整合中免集团和日上的旅游零售优势，完善商品结构及丰富品牌组合；（2）价格方面，继续保持物超所值的价格优势；（3）在服务方面，追求精益求精。上海机场是我国最大的国际机场，2017  年，浦东T1/T2/虹桥的国际游客数量分别达到了1362/2110/322  万人次。若能顺利中标，公司国内免税龙头地位日趋稳固，“保三争一”的目标指日可待。
        通过测算，浦东与虹桥机场7  年提成总额均能超保底数据。假设条件：（1）假设上海机场各个季度免税收入相等；（2）假设2018/2019  年，浦东T1免税收入的增速与2020/2021  基本一致，分别20.07%和20.27%；（3）假设虹桥、浦东T1、浦东T2  免税收入占比分别为37%、54.5%、8.5%；（4）假设浦东T2  与虹桥的的免税收入增速与浦东T1  一致；（5）保守假设2022-2025  年上海机场免税收入增速为10%；（6）假设不考虑卫星厅开业之后对于客流的分流或增加。通过测算可得，浦东与虹桥机场7  年提成总额均可超保底数据。
        上海机场免税店贡献业绩测算。假设条件：（1）公司收购日上上海后，从2018  年3  月1  日开始并表；（2）在新的合同执行之前，浦东T2  和虹桥机场的扣点率能维持以前的数据26%。通过测算得知，  2018-2020  年，上海机场免税店项目可贡献的归母净利润分别为6.8、5.11  和6.15  亿元。
        盈利预测及评级：中国国旅是我们从2016  年年底至今重点推荐的旅游板块白马龙头标的，持续看好，从未改变。我们预计公司2018-2020  年的归母净利润分别为41.45/49.80/56.67  亿元，EPS  分别为2.13/2.55/2.90  元，对应7  月20  日股价的PE  为34.5/28.8/25.3  倍，持续予以“审慎增持”评级。
        风险提示：（1）系统性风险；（2）政策风险；（3）与上海机场合同签约存在问题；（4）业绩不达预期。