兴业证券-《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》点评：条件有所放宽，有助风险偏好抬升-180721

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        投资要点
        7月20日晚上，央行发布《关于进一步明确规范金融机构资产管理业务指导意见有关事项的通知》（下称《通知》），这是紧接着银保监会发布的《商业银行理财业务监督管理办法（征求意见稿）》后的另一配套文件。我们点评如下：  
        核心原则仍然遵循资管新规的"破刚兑、去通道化和去资金池化"的要求，但在细则上有所放松：  
        允许公募资管产品投资非标。公募资产管理产品除主要投资标准化债权类资产和上市交易的股票，还可以适当投资非标准化债权类资产。通知确定了公募产品可以投非标，适当放宽对非标的管理，减少短期内理财的转型难度，但要求应当符合资管新规中的非标监管要求，有助于有序推进去杠杆。  
        可以发行老产品投资新资产。过渡期内，金融机构可以发行老产品投资新资产，。。。。。。，且所投资新资产的到期日不得晚于2020年底。在理财新规出台后，因存在模糊地带，非标融资明显收缩，通知对于这点做出明确规定，有助于非标融资较多的主体缓和再融资压力。  
        过渡期内对资管产品估值方法有所放宽。过渡期内，对于封闭期在半年以上的定期开放式资产管理产品，投资以收取合同现金流量为目的并持有到期的债券，可使用摊余成本计量，但定期开放式产品持有资产组合的久期不得长于封闭期的1.5倍；银行的现金管理类产品在严格监管的前提下，暂参照货币市场基金的"摊余成本+影子定价"方法进行估值。资管新规中只对封闭式产品确定了摊余成本估值，但对于开放式并无定论，而通知对于摊余成本法的范围明显放开，可以减轻产品的净值波动，缓和理财的收缩压力。现金管理类产品参照货基的估值方法，在一定程度上可以提升短久期、高等级信用债的需求。  
        缓和非标回表的压力。合理调整有关参数，发挥其逆周期调节作用，支持符合条件的表外资产回表，支持有非标准化债权类资产回表需求的银行发行二级资本债补充资本。过渡期结束后，对于由于特殊原因而难以回表的存量非标准化债权类资产，以及未到期的存量股权类资产，经金融监管部门同意，采取适当安排妥善处理。鼓励非标回表，并给非标回表创造有利条件，有助于缓和非标回表的压力，但非标回表除了资本制约外，还受到银行风险偏好影响，回表的真正效果待观察。  
        允许金融机构自主整改，更具人性化管理。过渡期内，由金融机构按照自主有序方式确定整改计划，经金融监管部门确认后执行。有助于减少过渡期内金融机构的整改压力，缓和市场情绪。  
        信用恐慌情绪缓解，有助风险偏好提升，但从紧信用走向全面宽信用概率可能较小。  
        上半年去杠杆的推进，加大风险暴露。市场扎堆在利率债和高等级信用中避险，而通知对部分要求放宽，有助于缓和当前信用崩塌的局面，融资渠道亦将有所恢复，提升市场风险偏好，对利率债偏负面，但有现金流支撑的信用主体（包括高等级和中低等级的优质主体）价值在提升。但去杠杆仍是重点，从紧信用走向全面宽信用的概率较小，毕竟重新来一波加杠杆的概率较低。对市场机构而言，切勿对资质较差的低等级主体盲目乐观，加强主动管理能力仍是大势所需。    
        风险提示：基本面变化超预期；监管政策超预期