中邮证券-承德露露-000848-公司点评：提升管理水平，业绩增速转正-180730

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        核心观点：
        2018H1收入、净利润双增长
        7月27日晚间，公司披露2018H1财报：上半年实现营业收入11.80亿元，同比增长13.61%。实现归母净利润2.53亿元，同比增11.12%；扣非后净利润2.53亿元，同比增长14.97%。上半年净利率21.37%，同比增加-0.73个百分点。
        加大广告、促销，收入同比增长转正
        2018H1，公司销售费用2.44亿元，增加1.08亿元，同比增长79.93%；营业收入增长额为1.41亿元。公司的销售费用主要为广告宣传费和工资薪酬，分别为1.10亿元和0.82亿元，分别同比增长136%和166%。公司通过加大线上促销、广告投放、线下推广等方式扩大营销，2018Q1、2018Q2分别同比增长13.19%、14.97%。
        推出新品、销售薪酬改革，企业现活力
        2018年1月，公司推出新品"热饮款露露杏仁露"，定位年轻白领，通过便利店、商业楼等渠道进行产品投放，公司上半年广告宣传费大增也与新品推广有关。公司进行销售端管理改革，加大一线销售投入，收入与个人业绩直接挂钩，调动了销售人员积极性，虽然工资支出同比大增，但更大的促进了销售收入的增长。我们认为，推出新品、销售改革体现的是本届管理层的改革决心，公司活力有望被进一步激发。作为老牌植物蛋白饮料企业，承德露露在营收上较养元饮品存在较大差距，一定程度上预示了增长的可能性。
        收入具有季节性，预收账款预示向好
        上半年，公司总资产减少6.59亿元，负债减少4.29亿元。资产端，货币资金减少5.17亿元，主要用于偿还流动负债；存货减少1.21亿元，比期初减少47%，存货周转能力提升。负债端，应付账款减少1.25亿元，减少63%；预收账款减少2.45亿元，减少63%。公司资产负债结构相比期初存在较大变动与经营周期有关，露露产品销量Q1最高，其次是Q3、Q4，Q2为淡季。实际上，2018H1末的预收账款相比2017年H1末增长14.59%，一定程度上体现了渠道商打款的积极性。
        盈利预测与投资评级
        我们预计公司2018-2020年EPS分别为0.50元、0.58元和0.66元，对应的动态市盈率分别为19.64倍、17.08倍和15.01倍。给予"谨慎推荐"的投资评级。
        风险提示
        原材料价格上涨；新品市场推广不顺利