东莞证券-通化东宝-600867-2018年中报点评：业绩增长符合预期，三代胰岛素有望今年上市-180817

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        投资要点：
        事件：公司发布2018年半年度报告，上半年实现营业收入14.63亿元，同增23.85%；归母净利润5.37亿元，同增30.78%；归母扣非净利润5.20亿元，同增28.23%。业绩增长符合预期。
        点评：
        二季度业绩基本符合预期，研发费用显著增加。从单季度数据看，二季度公司的营业收入增速为20.74%，比去年同期减少19.6个百分点；净利润同增31.39%，比去年同期增速略增1.1个百分点。净利润增速高于营收增速的原因在于管理费用率与财务费用率同比去年有所减少。研发支出3.8亿，同增824.89%，主要来自超速效型胰岛素类似物和胰岛素基础餐时组合研究开发投入。
        胰岛素销售额增速有所放缓，预计全年保持18-20%的增速。上半年重组人胰岛素原料药及注射剂系列产品实现营业收入10.85亿元，同增18.98%，增速有所放缓，主要原因在于去年同期渠道压货导致的高基数以及三代对二代的替代效应。中国目前糖尿病患病率为11.6%，糖尿病市场容量广阔，但就诊率只有30%左右，公司近几年重点布局基层渠道，再加上对品牌推广和学术推广的持续投入，预计全年增速仍能维持在18-20%的水平。
        器械与地产业务增长较快，地产贡献较高利润。医疗器械上半年收入1.65亿元，同增24.12%，增速比去年提高4.36个百分点，血糖试纸质量问题基本解决，随着自营销售的增加，毛利率有望得到提升；房地产业务上半年收入1.58亿元，同增86.75%，贡献净利润3900万元，全年预计保持30%以上的增速。
        糖尿病产品线日趋完善，甘精胰岛素有望今年获批。在研管线中，甘精胰岛素正在补充材料；门冬胰岛素预计年底报产；门冬30正在进行III期入组，有望于两年内获批；门冬50正在进行临床III期试验；公司还通过与Adocia公司合作布局四代胰岛素BC  Lispro和BC  Combo。口服降糖药及其他注射剂方面，瑞格列奈正在进行生物等效性试验；西格列汀已完成BE，预计年底报产；重磅GLP-1降糖药利拉鲁肽正在申请临床试验批文。
        投资建议：公司是国产二代胰岛素产品市占率第一的龙头企业，同时三代胰岛素等在研产品线丰富，基层覆盖率全，未来2年有多款新药上市，我们预计2018-2019年公司的EPS为0.54元和0.67元，对应PE为35.94倍和29.01倍，维持推荐评级。
        风险提示：二代胰岛素招标降价、竞争加剧风险；甘精胰岛素上市进度不及预期；四代胰岛素研发不及预期，大股东高质押率风险。